鉴于  2019  年环保行业估值中枢上升，维持目标价  10.53元/股，对应  2019  年  PE  为  25  倍，下调至“谨慎增持”评级。
        2018  年业绩低于预期：碧水源  2018  年收入  115.18  亿元，同比降  16.34%，毛利率  29.81%，同比持平，归属净利润  12.45  亿元，同比降  50.41%，净利率  11.73%，同比降  7.09pct。
        传统水处理工程/设备板块快速下滑：城市光环境板块净利润同比提升37%，对冲了部分公司环保工程主业的下降。扣除这一影响后传统环保工程板块收入同比降  32%，净利润同比降  58%。净利率显著下滑的原因在于①PPP  板块债务快速累积导致财务费用同比增  84%;②EPC  板块应收账款中坏账计提同比增  153%。
        未来关注公司三个战略转型风向标：2018  年公司特许经营权资产中，处于建设阶段的规模  198.36  亿元，同比增  31.56%，尽管已经降速，但仍处于实质性扩张阶段，未来  PPP  的实质性收缩时，意味着公司正式进入财务杠杆化解阶段：①无形资产的特许经营权分录中，处于施工期的项目规模环比下降。②有息负债规模环比下降。③净利润率水平，克服财务费用与坏账计提的压制，重回上升通道。
        风险提示：PPP  仍处于扩张期，未来随着工程板块继续收缩，财务费用对利润表侵蚀作用或加剧。