通化东宝  2018  年收入  26.9  亿元，同比增长5.8%，股东净利润  8.4  亿元，同比略增  0.2%，扣非净利润  8.1  亿元，同比略降  2.5%，EPS  0.41  元，略低于我们预期的  0.45  元。2018  年  3  季度公司清理库存，减少发货  1  个月，是导致业绩增速较低的主要原因。每股经营净现金  0.43  元，略高于  EPS。分红方案：拟每  10  股分红  2  元（含税）。
        Q4  仍然在清理终端库存。单季度来看，第  4  季度合并报表收入同比下降  1.2%，净利润同比下降  19.7%。当然，第  4  季度合并报表的收入下降，可能更多原因是地产等业务确认收入造成。如果看母公司第  4  季度：第一，母公司  Q4收入同比略增  5.2%，我们估计  Q4  胰岛素制剂销量增长  5~10%，增速较低的原因是，公司在  Q3  清理了商业企业的库存之后，在  Q4  又对医院终端的库存进行了一定程度的清理。另外，胰岛素收入增速低于销量增速，主要原因是给经销商的返利：第二，母公司  Q4  净利润同比下降  20.9%，主要原因有二：一方面，17Q4  的投资收益较高，剔除投资收益影响之后，母公司  Q4  净利润同比下降  13.5%；另一方面，Q4  母公司毛利率下降  4.1  个百分点，我们判断主要原因是低毛利率的原料药占比提升；Q4  销售费率同比上升  3.1  个百分点，主要原因是上半年销售人员增加较多，很多在  Q4  转正。
        分产品来看，胰岛素国内制剂收入  18.8  亿元，同比略降  0.4%，主要原因是18Q3  少一个月发货所致。胰岛素销量  4702  万只，同比略增  0.65%。胰岛素制剂毛利率  87.6%，同比下降  1.4  个百分点，我们判断主要原因是，吉林、云南等部分地方重新招标而执行全国最低价。胰岛素原料药收入  5926  万元，同比大幅增长  79.4%，公司增加出口代理商，扩大出口途径，我们预期今年出口还将高增长。医疗器械收入  3.3  亿元，同比增长  20%，我们估计针头增速40%以上，而血糖试纸，公司自己代理的试纸增长较快，但其他代理商代理的试纸增长较低，拖累增速。
        子公司情况：房地产收入  3.15  亿元，同比增长  47.23%，净利润  8278  万元，同比增长  90%；厦门特宝净利润  1600  万元，同比增长  17%；华广生技净利润  2831.36  万元，同比下降  12.7%；
        我们预计  2019  年胰岛素制剂的销量增速将逐渐恢复正常：我们预计  19Q1胰岛素制剂销量增长  10%左右，19Q2  可能增速较低（18Q2  是压货最多的季度，基数较高），19Q3  销量有望增长  30%（18Q3  少发货一个月，基数较低），19Q4  则恢复到正常的  13~15%的销量增速。整体而言，19  年销量有望实现  10%以上增速。
        盈利预测与评  级。我们预测  2019~2021  年净利润同比增长分别为15%/23%/20%，EPS  分别为  0.47/0.59/0.70  元；公司处于非常好的糖尿病赛道，三代胰岛素正在获批前夕，虽然速度晚于竞争对手，但销售模式远远好于竞争对手，维持“强烈推荐”评级。
        风险提示：甘精胰岛素获批时间低于预期风险；业绩低于预期风险。