18  年营收下降主要由于处置地产业务完毕，剔除地产业务影响后营收同比基本持平，主业经营平稳。客流量方面，2018  年公司实现接待进山游客  338万人，同比增长  0.6%，2019  年公司计划接待进山人数  350  万人。费用方面：2018  年管理、销售和财务费用率分别为  16.2%、6.7%和  0.1%，同比分别下降  1.2、上升  5.2  和上升  0.4  个百分点：其中销售费用  1.09  亿元，同比大幅增加  8147  万元，系支付民航公司广告宣传费和奖励款以及公司加大营销活动所致；18  年管理费用  2.63  亿元，同比下降  15.2%。
        索道、酒店业务经营平稳，19  年旺季门票降价、门票收入增长承压
        1）索道：18  年索道营收  4.96  亿元，同比增长  1.1%，毛利率  86.7%，同比提升  1.6  个百分点，索道运送游客  669  万人次，同比增长  0.3%。其中玉屏索道营收和净利润分别为  2.04  和  1.02  亿元，同比增长  1.8%和下降  1.0%；太平索道营收和净利润为4323和1374万元，同比下降6.8%和增长29.2%。
        2）门票：18  年营收  2.31  亿元，下降  0.8%，毛利率  82.9%，下降  4.6  个百分点，系北海污水处理站转固所致。18  年  9  月  19  日公告当月  28  日起旺季门票价格由  230  元/人降为  190  元/人，将对  19  年业绩增长构成一定压力。
        3）酒店：18  年酒店营收  6.47  亿元，同比增长  3.1%，毛利率  30.6%，同比下降  2.5  个百分点。其中西海饭店营收和净利润分别为  5169  和  724  万元，同比分别增长  1.1%和下降  9.5%。4）旅游服务：18  年营收  3.94  亿元，同比下降  0.8%，毛利率  11.5%，同比提升  2.5  个百分点。此外，太平湖文旅子公司（控股  56%）亏损  438  万元。宏村项目方面，因双方共识条件尚不够成熟，公司继续保持关注。徽商故里餐饮子公司实现净利润  735  万元。
        交通改善效应可期，短期受降价影响业绩承压，给予“增持”评级
        18  年  12  月  25  日黄杭高铁的正式通车，交通改善有望驱动黄山景区客流量稳健增长，短期来看  18  年下调景区门票价格，公司短期业绩或有所承压。黄山旅游作为自然景区龙头，资源优势显著，内部挖潜和投资扩张仍有空间，预计  2019-21  年  EPS  分别为  0.60/0.67/0.72  元/股，参考自然景区类可比上市公司峨眉山  A  和丽江旅游  19  年平均  P/E  估值  19  倍，给予公司  2019年  20  倍合理  P/E  估值，对应合理价值为  12  元/股，下调评级至“增持”。
        风险提示：门票价格继续下调、索道价格或下调、天气因素和宏观经济影响客流量不达预期、高铁通车效果不达预期、外延项目不达预期。