▍规模效应显现，管理提质增效。2018年公司实现营收62.37亿元（+54.72%）、归母净利11.53亿元（+119.67%），扣非归母净利11.13亿元，大幅超过承诺业绩（9.3亿元）。同时公司拟向全体股东10派2.30元（含税），高比例分红共享成长红利。收入高增长直接对应培训人数（230.79万/+57.43%）高增长，其中一方面来自产品线的有效扩充、教学点的持续扩张，一方面因考试竞争加剧、参培率持续提升。客单价方面，虽然综合客单价略有下降，但面授课程因长周期产品比例提升、客单价提升14%，线上为引流客单价下降17.6%。而随收入规模的不断扩大，经营效率随之提升，2018年净利率18.48%、大幅提升5.47pcts。
        ▍学科延展成效显著，面授客单价持续提升，在线业务快速发展。2018年培训230.79万人次，其中面授培训人次119.21万（+35.10%）、在线培训人次111.58万（+91.19%）；而面授培训营收增长53.98%、客单价提升14%，在线培训收入增长57.64%、客单下降17.6%，更多体现引流和渠道下沉的影响。分产品来看，公考（+49.15%）、事业单位（+37.91%）、教师招录及资格面授（+60.58%）、综合面授（+87.17%）等各产品线均保持高速增长、学科延展成效显著。我们认为，公司能够成功实现产品线扩充的原因包括：1）目前产品线面向的人群（以急需就业的大学生为主）、产品性质（职业招录考试）具有共通性，公司在公考领域积累的品牌、运营、研发等优势具备复制基础；2）公司成立以来即非常注重IT系统对运营管理的辅助，且不断升级进行数字化运营转型，显著提升一线员工工作效率、加强网点与总部间的协同，这也使得公司全直营模式下目前已在全国319个地级市成立701个学习中心网点，是为数不多的实现渠道深度下沉的教育培训企业；3）公司成立之初即开展专业专业研发，目前全职研发人员1350人、研发费用率保持在7%左右，规模化研发助力垂直一体化运营提升。
        ▍收购核心区域物业降低开班成本。2018年6月公司2.6亿收购南京汇悦酒店，此外收购辽宁文化交流公司，并在辽宁抚顺投建大楼。根据公开信息，南京中公汇悦酒店位于南京市仙林大学城，紧邻南京大学、南京邮电大学、南京财经大学、南京师范大学等，是一家按五星级标准设计建造的商务会议精品酒店，拥有13间不同规模会议室。根据酒店官网披露会议室租赁价格，按照使用300天/年测算，全年会议室租赁费用达1800万元。2017年公司酒店场地租赁相关的开班费达6.8亿元，占收入比16.8%、占营业成本41.7%。我们认为，在业务核心区域投建优质物业有助于大幅节省开班成本，提升公司盈利能力，华东和东北地区营收占比分别高达24.72%和19.76%，均为公司重要业务区域。
        ▍风险因素：公务员招录考试、事业单位招录考试、教师招录考试等政策变化的风险；公务员、事业单位、教师人才需求减弱的风险；行业竞争加剧的风险。
        ▍投资建议：公司研发、渠道、管理竞争优势突出，运营效率预计将持续提升，我们认为长期来看，除现有招录类考试培训业务以外，公司预计将基于自身的优势向职业教育领域深度拓展。我们认为公司具备成为大型职教集团的基本优势，基于当前招录类考试培训业务，预计公司2019-21年净利分别16.15/19.99/26.76亿元，对应2019-21年全面摊薄EPS为0.26/0.32/0.43元（维持预测）。公司作为A股纯正的教育行业龙头，行业空间、自身优势兼具，成长潜力广阔，维持“买入”评级。