我们因此下调公司至“增持”评级，待贸易板块历史包袱逐步消化后，公司市值有望迎来系统性重估。
        ▍2018年减值导致公司净利下滑，但扣非后净利显著增长。公司2018年营业收入/净利润分别为381.4/2.2亿元（同比-6.79%/-46.97%），EPS约合0.11元，扣非后归母净利润5.07亿元，非经常性损失主要来自于预计负债形成的营业外支出，约4.01亿元。公司累计可分配利润仍为负值，因此2018年不进行股利分配，已连续三年未分红。
        ▍煤炭产量突破3400万吨，煤炭板块归母净利或达到18亿元。公司全年共生产原煤3440.70万吨（同比+29.98%），主要是公司主力矿井通过产能核增提升产能。按产量计算吨煤平均价格为315.22元（同比-19.59%），主要是河曲露天矿产煤热值较低，销量增加摊薄销售均价，吨煤成本也因此降低至106.14元（同比-28.07%）。煤炭开采毛利率达到66.33%，同比提升4.52pcts。我们推算2018年公司煤炭开采板块归母净利润约为18亿元。全年贸易量约为7788万吨（同比+6.37%），贸易煤均价和吨煤成本均有下降，毛利率同比基本持平。
        ▍历史包袱仍在消化中，财务费用居高不下。尽管公司2018年资产减值损失计提降至5.64亿元(同比下降71.22%)，但过去贸易累计的历史包袱仍未消化完毕，财务费用仍高达14.2亿元，未来能否系统性下降，将是公司盈利改善的关键。此外，公司还有多项未决诉讼或仲裁形成的或有负债，后续有可能为盈利增添不确定性。
        ▍风险因素：煤炭需求下降，影响煤价及业绩；公司潜在诉讼结果不利。
        ▍投资建议：考虑到短期内公司财务费用难以快速下降，我们下调公司2019/2020年EPS预测至0.26/0.31元（原预测为0.48/0.42元），给予2021年EPS预测0.33元，当前价4.69元，对应PE为18/15/14x，给予2019年P/B1.2倍，目标价5.42元，下调至“增持”评级。