2018  年，公司实现营业收入2908.77  亿元，同比增长5.8%，虽然增速相对平稳，但好于行业平均。得益于成本的有效控制，公司净利润以及归母净利润快速增长。2018  年，公司成本费用合计2724.15  亿元，同比增长2.2%，低于营收增速。原因是，公司财务费用、终端补贴、折旧与摊销显著降低，分别降低103.4%、23.7%、2.2%，累计较2017  年节省支出62  亿元。因此，公司实现归母净利润40.81  亿元，同比大增858.3%。我们认为，公司业绩表现符合预期，但在提速降费、竞争加剧的背景下，2018  年业绩仍实现较快增长，完成了股权激励要求，反映出公司经营正在逐步改善，预计未来完成股权激励要求的概率较大。
        2、公司混改取得成效，财务实力增强，2I2C  业务发展良好。
        公司完成混改后，一方面财务实力明显增强，公司带息债务2017年为738  亿元，2018  年降低至370  亿元，使得公司财务费用由40.79  亿元降低至-1.38  亿元。另一方面，公司2I2C  用户持续增长，截至2018  年底，出账用户已经达到9400  万户，全年净增4400万户，此外公司的产业互联网收入增长45%，其中大数据业务实现收入6.1  亿元，同比增长283.5%，云计算业务创收9.6  亿元，同比增长98.7%，IT  服务收入达56.1  亿元，同比增长69.2%。
        3、增值税率及电费下调、携号转网实施或助力公司经营向好。
        我们认为，公司短期内的净利润增长主要来自降本提效。2019  年，增值税率将从16%降低至13%、11%降低至10%，这将有助于节省公司资本开支或让公司花同样的资金购买更多的设备，此外公司销售端也有望受益带来收入的增长。2019  年，一般工商业电费将下调10%，公司2018  年电费支出约100  亿元，这将有望带来静态约10  亿元左右的电费开支节省。此外，2019  年底前我国有望全面实现携号转网，考虑到公司的综合资费水平在三大运营商中处于最低水平，这将有望带来公司用户的进一步增长。
        4、公司5G布局积极，产业互联网业务快速增长，具转型潜力。
        2018年，公司在17个城市开展了5G规模试验与应用试点，每城市建站规模在100站左右，此外还在省会城市进行了10站左右的试点。应用试点方向包括新媒体、车联网、工业互联网以及医疗等。2019年，公司将投入60-80亿元用于5G试验，同时推动SA与NSA，且公司明确5G部署将不会再犯4G时的错误，该建设时就会积极推进。我们认为，5G有望带来新的应用爆发，例如云VR、自动驾驶等，形成新的商务模式，如边缘计算等。公司在引入战投后，股权结构优化，机制更加灵活，有望更好地抓住5G带来的产业机遇，叠加公司目前的产业互联网业务发展良好，2018年收入已达230亿元，同比增长159%，这些都给公司转型奠定了良好的基础。
        盈利预测与评级：我们预计公司2019-2020年归母净利润分别为60亿元、85亿元，EPS分别为0.19元、0.27元，对应PE分别为36X、26X，2018年PB为1.58，维持"增持"评级。
        风险提示：竞争加剧，用户ARPU快速下滑；5G投资大，初期效益不明显等。