【点评】
        营收、盈利改善叠加并表因素，业绩超预期
        （1）营收增速环比改善：因4  季度KIDILIZ  并表营收增长较快，我们预计剔除SOFIA  SAS  之后的全年营收增长22%-24%左右，因正价产品占比较高、经营稳健，四季度主业营收增速望环比改善。
        （2）盈利能力稳步提升：我们预计因四季度正价产品占比较高等因素，毛利率将出现环比改善。
        （3）去除部分非经常性损益，公司经营稳健，主业业绩仍超预期：①SOFIA  SAS  并表影响：公司并表后因净资产价格高于收购价格，预计产生部分负商誉，该负商誉的计提将对合并报表净利润将产生正向影响，同时公司并表标的预计产生亏损，对合并报表净利润产生负向影响，两因素最终预计合计对森马2018  合并报表净利润产生约1.8  亿元左右的正向影响。②减值准备影响：减值准备中因投资性房地产减值准备、及固定资产减值准备属于一次性事件，两因素合计对公司减值准备产生3.3亿元影响。③预计2018  去除并表、投资性房地产、固定资产减值准备后的主业净利润：将两主要非经常性损益去除后，预计2018  公司归母净利润18  亿元左右，仍超预期。
        核心逻辑：领军童装行业，休闲持续复苏
        （1）童装龙头地位稳固，大童装传导完成前持续受益行业景气。未来10  年生育主力90、00  后较70、80  年后总人数减少约27%，长期看出生率呈下降趋势。2011-2015  年三次“二胎政策”对生育率产生支持（2013、2015  的“单独二孩”、“全面二孩”政策影响更为明显）“二胎”政策对小童装影响传导已结束，对大童装影响预计2020-2021  年结束（大童装4  岁开始，影响滞后），故2021  年前大童装行业维持高景气。公司旗下7  大童装品牌目标人群涵盖0-15  岁，定位大众、中高端、高端市场，覆盖全面，大童装传导完成前望持续受益行业景气。2018  上半年公司完成对欧洲童装龙头Kidiliz  收购，未来全球童装龙头地位可期。
        （2）“多品牌”最早践行者，品牌布局进一步加快。“森马”品牌位居服饰，男、女装市场市占率前10、“巴拉巴拉”为国内童装单一龙头，主品牌行业优势明显。其他子品牌涵盖休闲、童装（Sarabanda、Minibanda、COCOTREE、梦多多、TCP）、男装（GSON、U.T.B、Marc  O’Polo）、女装（MINETTE、it  MICHAA、原点、W  concept、LEWITT、Jason  Wu）、内衣（初纺），品牌矩阵在年龄、价位、渠道三方面均趋于完善。
        （3）渠道数量快速增长，休闲服饰拓展超预期。数量方面，公司2018H1门店总数为8864家，较年初增长441家，直营店、加盟店数量分别达766、8098家，较年初分别增长87、354家，环比增长12.81%、4.57%；休闲服饰、儿童服饰门店数量分别达3883、4981家，较年初分别增长255、186家，增速7.03%、3.88%。单店面积方面，2018H1直营店、加盟店单店面积分别环比增长-0.70%、2.32%至196.87、180.69㎡；休闲服饰、儿童服饰单店面积分别环比增长0.01%、3.89%至221.56、151.33㎡。店效方面，2018年直营店、加盟店年化平均店效分别为214.84、75.73万元/个；休闲服饰、儿童服饰年化平均店效分别为135.18、115.21万元/个。
        （4）收购Kidiliz，填补高端童装空白。公司2018年10月公告收购100%股权的Kidiliz完成交割。Kidiliz是欧洲童装龙头，成立于1962年，拥有11000个销售网点和829家门店，在6个国家开设11个采购办公室，每年在亚洲有4000万件服装采购，在中国有110人的采购团队，全面实施全球化采购。Kidiliz集团旗下拥有10个自有童装品牌及5个授权业务品牌，提供从中端到高端定位，从新生儿到青少年多年龄段差异化的产品选择。2017年集团实现营业收入4.27亿欧元，税后净利润为-0.27亿欧元。
        【投资建议】
        预计2018/2019/2020  年公司归母净利润分别为16.93/19.10/22.88亿元，同比增速在48.74%/12.86%/19.79%，对应EPS为0.63/0.71/0.85元/股，对应P/E  16.03/14.21  /11.86，维持“强烈推荐”评级。