当下，19/20  年PB  为0.71/0.64  倍，政策助力，估值修复。主要原因：其一、估值低、仓位低。其二、政策助力，估值修复。资产质量和资本是约束银行股估值主要因素，19  年这两个约束条件都将消除，板块估值有望从0.7  倍修复到0.9  倍以上。其三、资产质量好于预期。4  季度，上市银行不良率环比下降。其四、机构加大银行般配置，行业PB  有望修复到0.9  倍以上。
        4  月开始，新增社融同比持续正增长，宽信用有望实现。预计地方政府债务的解决方案也有望在两会后出台，隐性债务风险化解。更看好2Q  行情。
        上周，银行股获得了较高绝对收益，但没有相对收益。主要原因是1  月银行板块相对收益过大，1  月银行板块涨8％，上证只涨近4%。在流动性宽松背景下，行业面催化剂相对少的情况下，银行股只获绝对收益，无相对收益。
        增加永续债流动性，积极支持补充资本。上周，央行首次开展CBS  操作，规模15  个亿，费率0.25%，期限1  年。相对于400亿的存量永续债规模，操作规模较小，更多的是试水，但也部分解答了此前市场的疑惑。其一、费率怎么确定？主要参考银行间市场以利率债为担保的融资利率与无担保下的利差确定；其二、利息怎么归属？由于操作会可以增加交易商手上资产的流动性，因此费率由交易商支付给央行，同时央票虽有2.45%的票面利率，但实际不发生本息的兑付；其三、CBS  是否等同于央行QE？不同于，永续债的利息和风险仍归交易商，并没有转移给央行，即商业银行并没有出表。
        我们预计在永续债的流动性问题得到解决之后，永续债的发行将会加速，也有助于提振资本市场信心，尤其是对银行股的信心。但政策方面仍有一些问题需进一步明确，仍然会影响市场对永续债的信心：如险资投资永续债的条件是否会进一步放开、银行自营投资于永续债时计提的风险权重、保险和银行理财子公司是否会在未来纳入一级交易商参与CBS  交易等。
        上周，央行发布了《2018年第四季度中国货币政策执行报告》。要点包括：
        零售资产将成为稳定资产收益率的关键。《报告》显示2018年四季度末，企业贷款和小微企业贷款分别连续四个月和五个月下降，12月实体企业贷款加权平均利率为5.63%，环比三季度下降31个BP，一般贷款环比下降29个BP至5.81%；而个人住房贷款利率基本保持稳定，甚至比9月末微升3个BP。数据比较符合我们的预期，在充裕流动性下，银行对公利率已经开始呈下降趋势，但零售的利率仍保持较高水平，从而零售资产会是19年更为优质的资产，也是各家银行信贷倾斜的方向，也有助于稳定生息资产端综合收益率。
        民企、小微等普惠领域信贷支持政策效果显著。其一、增速加快。18年普惠口径下小微贷款余额同比增速较上年提高8.2个百分点；其二、融资成本下降。微型企业利率连续5个月下降，累计下降39个BP，1000万元以下小微贷款利率同比下降26个BP至6.28%；其三、覆盖面增加。18年普惠小微授信户数同比增加34.5%；其四、国企与民企信贷配置结构愈加合理。18年末，国企和民企贷款余额占比分别达53%和47%，占比大体相当。
        本周专题：平安银行的净息差和净利润增速趋势分析。我们详细分解平安银行NIM构成，分析结果发现，无论是资产端还是负债端，均支持公司2019年NIM仍将会上升的判断。一方面，由于高收益的零售贷款日均占比会上升，整体贷款收益率也会呈上升趋势，从而生息资产综合收益率有望上升20个BP，另一方面，进入零售转型2.0后，受益于私行财富管理的AUM的扩大，付息负债综合成本率也会保持稳中有降的趋势。此外，我们分析为了处理存量逾期贷款问题，2018年平安银行大约牺牲了5%的业绩增速，2019年公司的归母净利润很可能会上升至12%以上。
        从国际比较来看，国内银行股估值已处于低位，银行业ROE基本保存稳定。我们的测算显示：19年行业ROE合理中枢为14%左右，随着政策逐步托低经济，对经济增长的预期会有改善；同时随着政策开始化解地方政府债务风险，银行股对应的风险溢价将逐步降低，对应的PB将逐步修复。目前老16家上市银行19/20年PB只有0.71/0.64倍，估值优势依然存在而且非常显著。
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