优配：每股配售4.15  元面值可转债；设网下、网上发行，T-1  日（2-22  周五）网下申购、股权登记日；T  日（2-25  周一）网上申购；T+2  日（2-27  周三）网上申购中签缴款。配售代码：380393；申购代码370393。
        【条款分析】本次可转债发行期限6  年，票息为递进式（0.5%，0.7%，1.2%，2.0%，2.5%，3.5%），到期回售价为118  元（含最后一期利息）。主体评级为AA-，转债评级为AA-，按照6  年AA-中债企业债YTM  7.09%计算，纯债价值为82.39  元，YTM  为3.86%。发行6  个月后进入转股期，初始转股价20.41元，2  月20  日收盘价为21.20  元，初始平价103.87  元。条款方面，15/30+85%的下修条款，15/30+130%的有条件赎回条款，30/30+70%的回售条款。可转债潜在稀释比率约为20.33%。
        【公司基本面】公司主要从事光伏背膜、太阳能电池组的生产和销售，以及分布式光伏电站开发、设计、建设、产品销售、运维服务。公司是全球光伏背膜龙头企业，重视研发创新，顺应行业发展积极布局高效电池板块，已形成光伏辅材、高效电池、光伏应用三大业务协同发展新局面。受产业链价格下跌以及下游总体需求不足等因素影响，公司业绩同比有所下滑。公司2018年业绩预告显示归母净利润较上年同期减少41.99%~22.65%。目前公司市值为51  亿元左右，PE  TTM  在26.8  倍，估值水平合理。
        【发行定价】绝对估值法，假设隐含波动率为22%左右，以2019  年2  月20日正股价格计算的可转债理论价格为108-110  元。相对估值法，目前同等平价附近的山鹰转债转股溢价率为7.78%。考虑到公司当前股价对应的转债平价高于面值，评级为AA-低于山鹰转债的AA+，结合近期上市的联泰转债及维格转债的定价区间，我们预计中来转债上市首日的转股溢价率区间为【4%，6%】，当前价格对应相对估值为108~110  元。综合考虑，预计中来转债上市首日价格在108~110  元之间。
        【申购建议】中来股份总股本2.41  亿股，前十大股东持股比例77%左右。如果假设原有股东30%参与配售，那么剩余7.00  亿元供投资者申购。假设网下申购户数为500  户，平均单户申购金额为5  亿元，网上申购户数为8  万户，平均单户申购金额为100  万元，预计中签率在0.21%附近。考虑到当前转债平价高于面值，到期收益率接近4%，光伏行业整体表现较好，建议可参与一级市场申购，二级市场可以配置。