摘要：
        超预期的流动性数据下，信用宽松预期泛起。2019年  1月，社会融资规模达到4.64  万亿、新增人民币贷款3.23  万亿，结构上短期贷款及票据融资达到1.4  万亿、居民中长期贷款达到6969  亿元均创下历史新高。如此超预期的流动性数据是否意味着信用的放松？从历史上看，货币口径的增速向信用的成功传导有几方面线索：第一，2008  年9  月央行下调贷款利率和准备金率，2008  年11  月的票据融资快速回升（608  亿元升至2105亿元），12  月的非金融性公司的贷款突破7000  亿元，创下历史新高；第二，2011  年12  月央行降准，2012  年2  月票据融资重回1000  亿，非金融性公司贷款再次突破6000  亿元；第三，2014  年和2015  年多次降准降息，2015  年4  月票据融资率先持续走高。此次结构上有迹象，但仍无法排除日历效应，后续仍需跟踪。
        并非基本面因素：信用拐点到盈利拐点，需要3-4  个季度。从历史回顾上，信用拐点到业绩拐点的时间大约是3-4  个季度：1）2008  年9  月宽货币，11  月社融大增，业绩拐点出现在2009  年12  月（净利增速转正至25.02%）；2）2011  年12  月宽货币，2012  年6  月社融回升，业绩拐点出现在2013  年3  月（净利增速转正至10.44%）；3）2014  年4  月宽货币，2015  年12  月社融回升，业绩拐点出现在2016  年9  月（净利增速转正至1.86%）。往后看，货币向信用传导中我们需要关注资金能否切实流向实体经济，这将影响盈利端修复的节奏。
        当下是风险溢价权重带动的交易躁动。我们认为，贸易战预期的缓和、商誉减值风险的暴露、政策发力预期的升温多重因素的作用，给当下的交易躁动提供了空间。本周，wind  全A  指数的风险溢价水平下降0.36%，上证综指的风险溢价水平下降0.17%，创业板指数的风险溢价水平下降0.21%。风险溢价作用下，对应的估值出现明显抬升，。从行业上看，食品饮料、计算机和通信等行业估值偏高。我们认为，当前行情并非基本面原因，而是风险偏好抬升带动的交易躁动，高估值品种受益风险偏好抬升的边际效果更强。
        外资大幅入场：结构重于规模。外资入场大势所趋，我们估算如果A  股纳入MSCI  的比例顺利从5%提升到20%，对应的海外增量资金将超过5000  亿元。在此趋势下结构更重要。根据韩国、台湾历史经验，海外资金偏好高市值、稳盈利、高流动性的个股，以及偏好本国的优势产业。映射到中国，这对应的是消费行业和科技端制造业。往后看，外资流入的趋势不变，意味着消费等行业的结构性影响全年可持续。
        重趋势、轻波动，重结构、轻择时，继续持两端。在整体内外部环境温和、外资入场、内资躁动的背景下，我们更需要把握趋势的方向，注重结构性的配置。从结构上来看，风险偏好弹性与防御性需两手抓，结合交易躁动的方向，我们更加看好上证50  和中证500  在当前市场风格状态下的相对表现。从行业层面来看，外资仍有大规模候场，消费行业如家电、食品饮料、餐饮旅游等行业的龙头将迎来配置型机会，科技行业如计算机、通信中的MSCI  标的股票也值得关注。