1  月末，M2  同比增长  8.4%，增速较上月末上升  0.3  个百分点；M1  同比增长  0.4%，增速较上月末下降  1.1  个百分点。我们点评如下：
        一、社融增速明显好于预期，非标及未贴现票据是主要超预期因素
        整体来看，2019  年  1  月当月社融增量  4.64  万亿元，其中新增人民币贷款3.57  万亿，均创历史单月新增最高。一般来说，1  月份是信贷和社融的季节性高点，在资产荒预期下，信贷的超季节性在预期之内，这从票据融资仍是主要边际增量中可以看出。超预期的地方在于非标及未贴现票据:
        1、新增信托贷款由负转正。信托贷款渠道的非标畅通程度在增加，虽然这一趋势在去年底已有迹象，新增转正仍略超预期。
        2、委托贷款萎缩大幅减少。目前，委托贷款存量余额仍在高位，资金来源受限，萎缩幅度大幅减少超出我们预期。可能原因有二:
        1）去年  1  月份委托贷款已经开始萎缩，从而形成今年到期压力下降；
        2）贷款和企业债融资大幅增加，大型集团企业融资好转，通过集团内委托贷款向集团内企业分配资金的活动增加，从而降低委托贷款萎缩压力。
        3、新增未贴现银行承兑汇票大幅增加。经济下行期，未贴现票据和票据融资同时大增超出我们预期。可能的原因在于票据融资利率大幅下降，电票系统的便利度提升，导致银行与企业及企业间对票据接受程度都大幅提升。
        二、关于  M0、M1、M2  增速差
        1、今年春节较去年提前，取现效应形成了  M0  的高增长，这属于季节性。
        2、M2  增速的回升源自信贷高增长叠加财政存款少增，也属于正常现象。
        3、市场关注点在于  M2  增速回升后，M1  增速继续大幅下探，企业部门流动性仍然紧张。可能原因有三:
        1）春节在  2  月初，奖金、工资发放提前，从而形成单位活期存款向居民存款转移，居民新增存款较去年大幅多增（详见报告附图），降低  M0  增速。
        2）1  月份地产销售欠佳，居民存款向企业活期存款迁徙减少。
        3）票据融资高企有部分企业套利因素，信贷派生的企业活期存款向结构性存款迁徙，导致信贷派生了  M2  而未派生  M1，导致两者增速差扩大。
        三、投资建议:金融数据超预期，但目前的反弹力度也超出我们前期预期，我们认为后续板块逐渐从单边反弹走向震荡上行。
        风险提示:1、社融反弹背后有银行抢跑效应，超预期拐点提前到达对后续信用供给是形成透支，还是惯性持续有待观察。2、近期部分发债市场风险仍在暴露，其传染性及对金融体系的风险偏好的影响值得关注。3、票据融资高增的另一面是信用供给的久期下滑，实体融资的敏感度和脆弱性提升。