上周央行重启逆回购，一周净投放货币4800  亿，截止目前本月央行净投放货币6000  亿，加上12  月万亿财政放款，我们预计12  月超储率有望回升至2%以上。
        上周货币利率小幅回升，或与年末考核等因素有关，但受益于央行加大投放力度，上周四、五的货币利率已有明显下降。
        货币松紧适度，引导利率下降。
        上周中央经济工作会议表示，宏观政策要强化逆周期调节，19  年继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策，适时预调微调，稳定总需求。
        其中稳健的货币政策要松紧适度，保持流动性合理充裕，这不同于过去两年货币政策保持中性的提法，意味着货币政策更加宽松。而为了改善货币政策传导机制，解决中小企业和民营企业融资难融资贵的问题，我们认为央行或会在公开市场降息，引导利率下降，改善信贷需求。
        上周央行设立定向中期借贷便利（TMLF），主要面对大型商业银行，实际使用期限可以达到3  年，其利率比MLF  低15bp，为3.15%，这意味着央行开始引导中长期利率下降。
        积极财政加力，政府举债减税。
        而积极的财政政策从去年的“取向不变”升级为“加力提效”，表态更为积极，并强调要实施更大规模的减税降费，较大幅度增加地方政府专项债券规模。
        我们认为，在经济下行的背景下，要实施减税降费政策需要增加财政赤字率。19  年的财政赤字率或升至3%，对应财政赤字将从23800  亿升至29100  亿，增加5300  亿减税空间；而在财政赤字以外，地方政府专项债发行或突破2  万亿，比18  年增加6500  亿以上。这样可以合计提供1  万亿以上的减税空间。
        中央及地方的实际财政赤字率的增加意味着19  年国债、地方政府专项债的净供给将比18  年增加1  万亿以上，但由于债务置换将在18  年到期，19  年比18年将减少1.86  万亿的地方政府置换债。因此我们预估19  年新增政府债券净融资总额未必会比18  年增加。
        利率曲线牛平，信用风险缓释。
        展望未来，由于经济通胀趋于下行，基本面将继续支撑债券牛市，而央行创设TMLF  工具，有望引导长端利率下降。而在短端利率方面，由于美联储加息周期尚未结束，对我国短端利率仍有制约，未来债券利率曲线或呈现牛平格局。虽然经济下行增加了信用风险，但随着信用风险缓释工具的创设，11  月以来信用债发行大幅放量，民企债的发行也连续两个月转正，加上发改委等增加了企业债、公司债发行额度，信用债发行增加有望改善企业部门流动性，从而缓释信用风险，优质信用债仍有配置价值。
        风险提示：基本面变化、货币政策不达预期、资金面大幅波动。