《公司法》第五次修订后，投资者对上市公司回购事件的关注度进一步提升。本文分析了历史上回购案例的基本流程和分布特征、并总结其收益表现规律，以供关注此类事件的投资者参考。
        制度背景：《公司法》第五次修订规范支持上市公司回购。A  股上市公司的回购主要受到《公司法》、证监会的配套制度规则、以及上交所和深交所的业务指引等规范和约束。《公司法》第五次修订，补充完善了允许股份回购的情形、简化了股份回购的决策程序、延长了公司持有所回购股份期限等。在此背景下，预计未来上市公司以市值管理为主要目标的回购行为或将加速。
        上市公司回购的基本流程。从当前实践看，上市公司回购的基本流程包括董事会预案、股东大会决议、回购实施、回购完成等几个基本环节。《公司法》第五次修订中，可以简化股东大会环节；且用于股权激励、可转债转股、以及维护公司价值等情形下，转让或注销期限延长至3  年。
        历史上的A  股上市公司回购。从广义的“上市公司回购”口径来看，在实践中主要将上市公司的回购事件分为四类：市值管理、股权激励、股权激励注销和盈余补偿；其中前两类为主动型回购，后两类为被动型回购。历史上的A  股回购案例看，主动型回购案例占比仅约10%。但2018  年以来，市值管理为目的的上市公司回购行为显著增加。
        市场低迷期为市值管理类回购的高峰期，历史完成率达75%。2015  年下半年到2016  年上半年、以及2018  年前10  个月份，分别发生回购预案数为42  例、121  例，合计占历史上全部市值管理回购案例数量的80%。从完成率看，2018  之前的市值管理回购预案中，完成率在75%左右。2018年至今的121  个案例中，由于多数案例尚在股东大会和实施阶段，截至目前完成率仅为25%；但是考虑到完成和实施的案例来看，占比亦达到72%左右。
        回购事件的超额收益分析：核心在市值管理、关键节点在预案公告；市场低位、较高比例的市值管理类回购，超额收益更强。本文分别统计了不同类别回购、在不同公告事件节点前后的超额收益情况。从历史统计数据看，市值管理回购在预案公告后具有较为显著且持续的超额收益；股权激励回购在公布预案后亦存在超额收益，但超额收益的持续性较弱。对于市值管理类回购而言，2015  年中到2016  年中公布预案的回购案例，在公布预案后的30  个交易日内，相对行业的超额收益率中位数在7%-8%；且回购比例大于2%的预案，其超额收益显著高于低比例回购预案。
        市值管理回购上市公司的特征统计：（1）高质押比例特征（大于20%）在2018  年以来更为显著。（2）现金充裕度较高（大于10%）。（3）以中小市值公司回购为主，2018  年以来九成以上的样本公司总市值在300  亿以下。（4）低估值特征并不显著。
        结论与建议：关注市值管理回购预案后的超额收益。从历史统计规律看，市值管理类回购在预案公告后通常具有超越市场和行业的表现；这一规律在市场底部阶段、预案回购比例较高的情况下尤为显著。未来上市公司回购有必要纳入到事件驱动策略的研究框架中，并可能成为重要的事件驱动类超额收益来源。
        风险提示：（1）回购政策路径的不确定性；（2）未来回购规则和库存股规则变化导致事件驱动规律变化；（3）样本数量有限影响统计结果的可靠性。