我们认为在高端个性化发展的市场中，同店内生增长实力的提升才是维系品牌长期发展的核心驱动力，鉴于新老品牌内生发展基础良好，随着协同效果持续体现，预计18  年业绩仍有望保持良好的增长态势。经过前期回调，目前公司市值52  亿，对应18PE14X/19PE11X，估值处于历史底部位置，震荡市下，待Q4  销售旺季数据加强，有望催化估值修复。
        前三季度收入稳定增长，并购后协同效应显现，利润弹性加大。18  年前三季度收入同比增长25.87%至17.36  亿元，归母净利润同比增长32.65%至2.68亿元，扣非归母净利润同比增长23.95%至2.59  亿元；实现每股收益0.80  元。
        利润表现略超预期。分季度看，18Q3  收入同比增长8.73%至6.55  亿元，归母净利润/扣非归母净利润增速分别为33.21%、22.19%。
        Q3  淡季受需求放缓及门店调整影响，收入增速放缓，但主品牌门店调整近尾声，新品牌开店部署正常，终端运营仍处良性。
        1、分品牌：1）主品牌内生扎实，通过打造强大品牌力及优质VIP  服务构建竞争壁垒，前三季度收入同比增长9.80%至7.11  亿，Q3  同比增幅放缓至2.2%，18Q3  末较年初净关店13  家至309  家（直营净关店4  家至157  家，分销净关店9  家至152  家。同店保持个位数增长。2）Laurel  前三季度收入同比增长20.30%至7645  万，Q3  收入同比增幅放缓至8.3%，18Q3  末门店数量达35  家，较年初净增5  家（直营净增2  家，加盟净增3  家）。3）Ed  Hardy及X  系列前三季度收入同比增长20.82%至3.80  亿，其中Q3  收入增速放缓至11.64%，18Q3  末门店较年初净增19  家至167  家（直营净增3  家，加盟净增16  家）。4）IRO  前三季度贡献收入4.12  亿，截止18Q3  末门店数量较年初增加14  家至47  家。5）VT  于17  年11  月起并表，18  年前三季度实现收入614  万，门店8  家。
        2、分渠道：1）电商：18  年前三季度电商渠道收入同比增长25.2%至6851  万元，其中Q3  收入增速放缓至10.65%。2）线下：前三季度线下整体收入同比增长22.71%至15.86  亿元，18Q3  末公司门店总数达566  家，较年初的533  家净增33  家，其中新开店80  家，关店47  家。线下直营端前三季度收入同比增长20.93%至8.60亿元，直营门店净增23  家至262  家，其中Q3  收入增速放缓至14.29%。线下加盟端前三季度收入增长24.89%至7.26  亿元，加盟店净开10  家至304  家，其中Q3  收入增速同比下降3.87%。整体而言，公司运营稳定，尽管市场对后期经济形势有所担忧，但公司Q4  开店规划正顺利推行，可完成全年开店目标。
        服装业务毛利率同比基本持平、费用率略有提升、政府补贴增加等因素影响下整体净利润率较去年同期提升0.97pct  至18.52%。18  年前三季度公司服装业务毛利率70.85%，同比下降0.03PCT，主要原因为低毛利率的IRO  品牌并表，以及主品牌及Ed  Hardy  毛利率下降影响。费用率方面，18  年前三季度期间费用率43.57%，同比上升0.29pct。其中，销售费率上升0.94pct  至30.13%，管理费用率下降1.6pct至9.72%，财务费用率上升1.39pct  至-0.09%，研发费用率下降0.45pct  至3.82%。同时在政府补贴增加等因素影响下，净利润率较去年同期上升0.97pct  至18.52%,净利润同比增长32.65%，略快于收入增速。
        主业增长及并表因素导致存货、应收账款、经营活动净现金流金额有所增长。受Q4  备货以及并表因素影响，18Q3  末存货规模同比增长30.3%至5.14  亿元，略快于收入增速；应收账款规模同比增长12.83%至3.33  亿元，货款回收情况良好；经营活动净现金流金额同比增加3626  万元。