【点评】（详见正文）
    1）业绩超预期，扣点提升致销售费用大增。①收入端：旅游服务/商品销售分别同比+0.48%/+122.30%至54.34 亿元/154.57 亿元。免税毛利率增长带动综合毛利率增加11.69pct 至41.22%。②费用端：期间费用率同比增加11.89pct 至25.70%，其中销售费用率同比增加12.17pct 至23.05%，主要由于机场扣点率提升增加租赁费用，业务扩张致员工薪酬增多。③盈利端：归母净利润同比增速（+47.60%）小于营收增速（+67.77%），主因在于销售费用的大幅提升（+255.48%），以及日上上海（国旅持股51%）于2018 年3 月始并表使得少数股东损益大幅增长。
    2）免税商品销售：多渠道多标段同时发力，规模扩张渠道整合提升毛利率水平。免税商品销售业务实现营收149.47 亿元，同比增长126.31%，占总营收70.89%，为公司核心业务。受益于规模扩张和渠道的拓展整合，公司免税商品议价与品牌引进能力提升，毛利率显著提升，同比增长8.04pct 至52.49%。
    3）未来看点：免税龙头尽享政策红利，规模优势巩固竞争壁垒。公司在机场、游轮、市内等渠道多点开花，规模扩张、国际化布局提速。中国各大机场标段向国际扣点水平看齐，提高行业进入壁垒，而中国国旅作为行业龙头有望成为最后赢家。
    4）盈利预测：预计公司2018-2020 年EPS 分别为1.77/2.44/3.17元，对应PE 分别为36.2/26.4/20.3 倍。我们看好免税行业龙头中国国旅，给予“强烈推荐”评级。
    风险提示：汇率波动风险；免税专营政策与签证政策变化风险；公司渠道整合不及预期。