加权平均资产收益率ROE  同增0.97pct  至6.9%，毛利率同比减少2.1pcts  至17.0%。其中Q2实现营收/净利润分别为33.2  亿/18.6  亿，同比+20.9%、-9.3%；毛利率同比减少4.1pcts  至12.5%。预计航油价格、机场起降费用上涨拖累业绩增长。截止2018  年6  月30  日，公司机队规模83  架（含九元15  架），在上海两场的市占率达8.33%，上半年九元航空实现净利润1530  万。
        运力投放增速收缩，净利率同比下降约2pcts。上半年ASK/RPK  分别同增+13.5%/11.8%，整体客座率下降1.3pcts  至85.8%。Q2  运力投放增速收缩，估算上半年客公里收益提升约5.7%。2018H2  开始陆续引进10  架宽体机，为公司国际化战略转型及洲际航线提供支持。上半年营业成本同比增长21.4%至57.5  亿，我们分析是受航油成本及2017  年4  月起内航内线机场收费上调拖累。由于经营规模扩大，上半年销售费用/管理费用分别同增11.5%/10.1%。受人民币贬值拖累，财务费用同增34.3%至8128万。净利率同比下降1.9pcts  至9.0%，其中Q2  同比下降2.0pcts  至5.5%。
        深耕高收益上海两场，开拓南京作为第二基地。十余年来，公司以高收益的上海市场为核心基地，近80%运力投放于上海两场，2018H1  在上海两机场的旅客运输量占公司总客运量的53.5%，始发航线的另一端多聚焦于前20  大机场，航线优质未来将受益实际运价的提升。考虑上海两场时刻增量受限，公司开辟南京禄口机场作为第二基地，2017  年南京机场旅客吞吐量2450  万，排名第12  位。截至2018H1  开通30+条航线，形成具有一定规模的网络布局，预计未来将持续优化航线网络、提升航班效益。
        燃油成本同增29%，汇兑敏感性远低于三大航。2018H1  公司航油消耗量38.5  万吨，同比增长12.2%。上半年航油成本同比增长29.3%至18.1  亿，在营业成本占比提升1.9pcts  至31.5%。我们测算航油价格上涨或下降5%，对应净利润9066  万元。截至2018  年6  月30  日，公司美元债务余额3.67  亿美元，预计人民币升值或贬值1%，对应净利润125.6  万，敏感性远低于三大航。测算后上半年公司汇兑损失1945  万(对应上半年业绩弹性3.1%)，较去年同期汇兑收益2654  万拖累业绩增长。
        风险因素：宏观经济下行影响航空需求；人民币大幅贬值；国际油价上涨。
        盈利预测及投资评级：考虑上半年航油价格波动成本同增29.3%，我们调整公司2018/19/20  年EPS  预测为0.86/0.97/1.15  元(原2018/19  年EPS预测为0.99/1.22  元，2020  年为新增预测)，对应当前股价PE  分别为17/15/12  倍。考虑公司深耕高收益上海两场，战略布局东航合作空间广阔，给予2019  年15  倍PE  和18.0  元目标价，维持“买入”评级。