去年下半年以来福清4 号机组、田湾3 号机组陆续投产，截至2018H1 公司总装机量达1546.6 万kW，同比增长16.72%。2018H1 公司主要核电机组所在省份浙江、福建和江苏省用电量分别同比增长10.95%、13.62%和8.42%，但受核电机组检修影响，公司整体发电效率略有下滑，据测算不考虑18 年新投产机组，2018H1 公司核电利用小时数同比减少23 小时。2018H1 公司累计商运发电量541.49 亿kWh，同比增长13.33%，其中市场化电量占比25.77%，较去年全年占比增长约5ppt。2017Q4 公司完成对福清核电的电价追溯调整，但17 年半年报中福清核电各机组是按照暂定电价0.43 元/kWh 确认的，由于今年是按照下调后电价确认收入，导致电价同比下滑。福清核算电价下调叠加市场化让利影响，2018H1 公司营收同比增长9.75%，低于发电量增速；同期公司实现综合毛利率43.05%，较去年同期增长1.4 个百分点。
    多台核电机组增值税退税优惠进入降档期，影响归母净利润增速。由于新机组投产，公司费用化利息支出和日常管理性费用均有所增加，2018H1 公司财务费用和管理费用分别同比增加1.68、1.65 亿元，期间费用率约为16.57%，较去年同期小幅上涨0.4ppt。目前国家对于核电机组实行增值税先征后返优惠政策，机组投产后1-5 年返还75%，6-10 年返还70%，11-15 年还返55%，投产15 年后取消优惠。今年秦山二核1#、秦山三核1#等共计五台机组进入增值税退税降档期，导致公司其他收益同比减少5.19 亿元，影响公司盈利。2018H1 公司实现归母净利润25.79 亿元，同比增长0.69%。
    三代首堆投产在即，核电审批有望重启。年初以来我国核电建设进度明显加快，2 月发布的《2018年能源工作指导意见》明确年内投产600 万千瓦、开工6~8 台机组，4 月三门1 号（AP1000 首堆）和台山1 号（EPR 首堆）核准装料，6 月两台机组实现首次并网，8 月三门1 号实现满功率运行，预计将于近期投产。其他三代核电机组进展也较为顺利，8 月海阳1 号（AP1000）成功并网发电、三门2 号（AP1000）在装料后反应堆首次达到临界。三门1 号系三代核电首堆，一旦顺利投产将消除三代核电安全疑虑，后续审批进程有望加速重启。
    公司核电项目储备丰富，后续装机成长可期。目前公司共有7 台在建核电机组，容量达818.4 万千瓦，其中三门1 号、2 号和田湾4 号预计将于年内投产。另外，公司拟建项目中，福建漳州项目、辽宁徐大堡项目和海南二期项目均已具备核准条件；2018 年6 月中俄双方签署《田湾核电站7、8 号机组框架合同》和《徐大堡核电站框架合同》，两个框架合同总价36.20 亿美元，双方计划于2018、2019年进一步签订上述机组的技术设计合同和机组总合同，若进展顺利后续建设进度有望提速。公司核电项目储备充足，一旦审批重启，到十四五期末公司装机量较目前有超过一倍以上增长空间。
    盈利预测与评级：综合考虑公司装机、利用小时、电价及增值税退税变化，我们维持公司18~20 年归母净利润预测分别为58.67、68.07 和80.26 亿，对应EPS 分别为0.38、0.44 和0.52 元/股，当前股价对应PE 分别为15、13 和11 倍。核电有望重启公司后续装机成长可期，维持“买入”评级。