点评：
    . 工业端增长强劲，经营质量持续提升。公司18H1 医药制造业营收44.20 亿元，同比增长23.50 个百分点，制造业成本同比减少1.11 个百分点，制造业毛利率同比增长3.26 个百分点，经营质量持续提升。浙江两票制对商业调拨业务的影响依然存在，医药商业营收109.04 亿元，同比增长3.87 个百分点，商业成本同比增长3.51 个百分点，商业毛利率同比增长0.32 个百分点。基层放量基本抵消了业务调拨和两票制对百令胶囊销售的影响，我们预计上半年百令胶囊稳步增长。此外，公司大力部署阿卡波糖基层销售人员到社区拓展市场，我们估计上半年阿卡波糖销售额持续高速增长。阿卡波糖竞争格局良好，基层市场的快速拓展成为公司业绩的重要支撑，本年度有望超越百令胶囊成为公司第一大品种。免疫抑制剂管线中环孢素、他克莫司受益于医保目录取消适应症限制，协同吗替麦考酚酯快速增长。
    . 销售费用率和管理费用率合理上升，财务费用率基本持平。18H1 公司期间费用为29.36 亿元，期间费用率为19.16%，较17 年同期（16.69%）有所增长；销售费用、管理费用、财务费用分别为23.22 亿元（+21.40%）、5.94亿元（+43.64%）、2009 万元（-20.18%），对应比率分别为15.15%、3.88%、0.13%，其中销售费用比17 年同期上涨较多的主要原因是推动核心产品基层销售；管理费用率上涨则与研发投入增加密切相关；财务费用率基本持平，公司整体经营质量较高。
    . 研发投入大幅增加，新药研发持续推进。2018 年上半年，公司在研发方面投入2.64 亿元，同比增长60.57 个百分点。公司多个重磅在研产品进展顺利。糖尿病领域：重点产品GLP-1 类似物利拉鲁肽已基本完成I 期临床研究工作，计划启动III 期全国多中心临床试验；DPP-IV 抑制剂药HD118 正在开展I 期临床试验；全球首创口服GLP-1 小分子受体激动剂TPP273 已完成中试，计划2018 年内申报临床。癌症领域：EGFR-TKI 迈华替尼已结束I 期临床试验，正在开展一线72 例II 期临床试验（非小细胞肺癌），预计下半年全面开展大规模多中心临床试验。同时，公司积极开展一致性评价。阿卡波糖已通过现场核查，我们预计其将在18 年内通过一致性评价，有希望成为全国首个通过一致性评价的阿卡波糖品种；吡格列酮二甲双胍片、依鲁替尼及胶囊、索拉非尼及片、非达霉素及片、利奈唑胺片准备或正在进行BE样品制备；卡格列净及片、曲格列汀及片已制备临床样品，准备或正在进行BE试验；阿那曲唑片已完成BE试验，计划2018四季度申报生产。 
    酝酿收购英国医美公司Sinclair，依托华东宁波开拓医美市场。医美市场是公司重要的业务分支，市场机会大、发展前景好。医美领域子公司华东宁波发展良好，拟通过海外并购进一步丰富业务、扩大市场。目标公司2017年营收4540万英镑，首次实现零亏损，2018年上半年业绩优秀，营收2130万英镑，同比增长6个百分点。公司主要产品有：可吸收PLLA/PLGA缝合线Silhouette Soft/ InstaLift、玻尿酸Perfectha、真皮填充物Ellanse和胶原蛋白刺激剂Sculptra。Sculptra在2018H1销售额约310万镑（+55%），成为业绩主要增长点。Sinclair市值9900万英镑，目前收购谈判仍在进行中。 
    盈利预测及投资建议。我们预计2018-20年EPS分别为1.52、1.91、2.39元。基于公司业绩的稳健增长，后续产品梯队完备，是稀缺优质的龙头白马股，我们给予公司2018年32-35倍PE，对应合理价值区间48.67-53.23元，维持"优于大市"评级。 
    风险提示。产品销售价格低于预期，新产品研发慢于预期。