厨电受制地产调控出现行业性滑坡，但公司的行业地位以及经营质量优于同行。
    增长质量较为优异，未来收入增速指引为 10%-1 5%。地产增速疲软导致厨电行业整体低迷，18H1 油烟机和燃气灶零售额增速分别为-10% 和 -8% ， 老 板 电 器 烟 机 和 灶 具 销 售 额 仍 能 维 持 正 增 长（+8%/+1%）凸显龙头品牌溢价力。我们认为，收入增速固然放缓，但公司的增长质量以及反转动能优于同行：（1）收入确认与终端销售而非出厂发货挂钩，公司不存在压货调节空间；（2）一二线地产受挫倒逼代理商发力渠道下沉，18H1 新增三四线专卖店 383 家 ，城市公司 58 家。分渠道看，18H1 线下零售（占比 55%）同比+5%；线上（占比 30%）同比+12%，电商红利消退的背景下未来线上增速预计稳定在 10%左右；工程渠道（占比 8%）同比+40%。展望未来，鉴于本轮地产调控时间可能超出预期，未来 1-2 年公司收入增速 或 落 在 10%-15%区 间 。
    毛利率或于 18Q4 同比改善。18H1 公司毛利率 53.4%（同比-3.9pct），Q2 毛 利 率环比上升 2 个百分点，且同比下滑幅度（-1.7pct）相 较 Q1（-6.7pct）明显收窄，Q2 线下传统品类同比提价 5%及公司积极降本增效为主要驱动因素。18Q2“ 毛 利 率-销售费用率”同比-0.4pct，环比+3.5pct，公司在毛利率承压的背景下加强费用管控力度。展望未来，短期看 18Q4 毛利率或有显著改善（原材料同比压力减小+线下提价），长期看毛利率或受电商增速放缓+低毛利嵌入式及工程渠道扩张制约。
    经营性净现金同比+61%，预收账款同 比+15%。18H1 公司经营性现金流净额同比增长超过 60%，一方面由于去年基数较低，另一方面今年公司对代理商在考核发货额的基础上新增回款考核。此 外，预收账款同比+15%，通常意义上认为利于三季度收入增长，但由于公司以终端零售确认收入，预收款和未来收入不存在必然联系。
    投资建议：成长性短期受损不改优质白马属性。行业寒冬导致公司成长性部分受损，但公司的行业龙头地位、优质资产负债表（现金资 产 45 亿，几无有息负债）、高 ROE/高分红属性并未更改。预计老板电器 2018-20 年 净 利 润为 16.6、18.6、20.6 亿元，对应摊薄EPS 1.75、1.95、2.1 7 元，对应 PE 为 14.1、12.6、11.4 倍 。给 予“增 持” 评 级，目标价 26.3 元。
    风险提示: 地产增速下行，原材料成本上升，行业竞争加剧。