而城商行的PB 与ROE 呈现出明显的正相关关系，故ROE 的回升将为上海银行估值修复带来强有力的驱动力。
    上海银行净利润、ROE 归因分析及2018 年的展望
    为了弄清2017 年利润增速变化的原因，我们按照规模、息差、中收、成本、拨备、所得税等六个因素进行归因分析；从盈利的角度，我们根据商业银行ROE 分解公式进行分解分析：银行净资产收益率=权益倍数×净息差×贷资比×(1+中间业务收入占比）×（1-成本收入比）×（1-新增拨备占比）。基于上述拆解，各项指标均支持上海银行业绩及ROE 在2018 年继续改善的观点。
    区位优势：深耕上海本地，资产质量优
    上海银行的业务主要位于上海地区，而上海地区具有经济发展活力强、国企改革红利和自贸区红利、资产质量优等优势，利好上海银行发展。2017 年，上海银行的不良率为1.15%，低于城商行1.23%的平均水平和商业银行1.75%的平均水平；1Q18，不良率继续下降至1.10%。优质的资产质量带来信用成本的下降，利于业绩回升。
    股东优势：中外合资，借对外开放之东风，业绩增长再添新动力
    桑坦德银行作为上海银行的大股东，外资持股比例的放开或将促进其对上海银行的投资，有利于上海银行提升治理水平、提高风控能力、提升国际化水平。
    零售优势：收入结构优化，零售业务大发展
    上海银行积极谋求零售业务转型，零售贷款增长速度为城商行最高，零售贷款占比提升速度为城商行最快。零售业务的大发展将带来更高的收益率和更低的成本率，增加利息收入；同时零售业务也带来了更多的手续费和佣金收入，优化收入结构，拓展收入来源。另外，零售业务相对低资本消耗，也相对弱周期，不容易受GDP 波动影响。因此，上海银行的零售业务转型将为其业绩增长提供强劲的驱动力。
    股东增持：股价破净，触发稳定机制，大股东连续增持
    1Q18 上海银行经营业绩回升趋势明显，这与其股价破净出现了一定程度的背离，根据6 月25 日的收盘价，上海银行股价距离16.27 元的每股净资产尚有 4.50%的空间。
    投资建议
    我们是市场上最早开始推荐上海银行的卖方，在18年银行业年度投资策略报告中，就将其列为银行次新股中重点推荐标的。而且截至目前，上海银行年初至今涨幅在所有银行股中最高，涨9.17%，领跑银行板块。上海银行经营管理风格稳健，在城商行转型的每个重要转型时点，其都把握到位，政策得力，成效显著，持续重点推荐。同时，相较其他城商行，其具备明显4点优势：区位优势、股东优势、零售优势和股东增持优势。
    我们认为，未来公司ROE将持续回升，带动估值抬升。主要原因是：其一、贷款占总资产比重将回升。随着金融去杠杆效果的体现，在同业资产和投资类资产的占比将持续下降，带来贷款占比的回升；其二、NIM回升。随着零售转型加快，消费信贷规模提升，其资产端的收益率也将回升，带动NIM回升；其三、中收提高。零售信贷业务大力发展，也将有助于增加中收；其四、信用成本率的下降。不良贷款率和关注类贷款占比较低，资产质量好于同业平均水平；其五、成本收入比的下降。随着成本控制力度的不断加强，其成本收入比将持续改善。预计上海银行2018年、2019年的EPS分别为2.19元和2.53元，BVPS分别为18.49元和20.81元，根据6月25日股价（15.57元），其对应的PE分别为7.1和6.2，PB分别为0.84和0.75，估值优势显著，未来估值修复空间很大。买入，目标价20元。
    风险提示
    1. 系统性风险：
    经济下行、中美贸易战等带来宏观经济的系统性风险。
    2. 资产质量下降：
    近期债券违约事件的发生有可能波及到银行，资产质量有降低的风险。