2017Q4 实现营业收入33.08 亿元/增长27.61%；归属净利润7051 万元/增长57.26%，扣非后归属净利润6251 万元/增长71.92%。
    2018Q1 实现营业收入25.07 亿元/增长22.82%；归属净利润9881 万元/增长14.02%，扣非后归属净利润9359 万元/增长4.37%。
    评论：
    1、景区业务增长出色，政府补助增厚业绩。2017 年公司收入增长6.7%，主要由景区与IT 产品销售收入贡献；公司归属净利润增长18.2%，主要因景区业务带动毛利率上升，以及政府补助增加约25%，扣非后归属净利润增长16.0%。2018Q1 公司收入增长22.8%，其中整合营销业务表现突出，扣非后归属净利润增长4.4%，利润增速较低主要因：1）乌镇受天气不佳影响，接待人次下降；2）受政策因素及市场环境影响，创格科技和风采科技盈利能力均有下滑。
    2、乌镇客流量价齐升，内生增长动力充足。2017 年，乌镇营销创新显现成效，接待游客1013 万人次/增长11.8%，其中东栅469 万人次/增长9.1%，西栅545万人次/增长14.3%。受益于门票涨价与消费挖掘，客单价达到162 元/增长8.3%。量价齐升下，乌镇公司实现营收16.46 亿元/增长20.9%。此外，2017 年乌镇公司收到政府补助约2.62 亿元/增长35.8%，进一步增厚利润。全年实现净利润6.92亿元/增长26.7%，剔除政府补助影响，实现净利润4.96 亿元/增长23.5%，内生增长依然强劲。按66%的控股比例计算，乌镇为公司贡献权益利润4.57 亿元/占比约80%。2017 年乌镇在商务会议领域依然保持优势，戏剧节规模和影响力再上新阶，业态升级下仍有成长空间。2018Q1 受天气拖累，接待人次下降18.3%，因门票提价，收入仍增长4.3%。
    3、古北水镇营销发力提升收入，地产结转与转固拖累利润。2017 年，古北水镇全面提升品牌推广工作，通过明星代言、录制综艺等手段提升营销转化率。同时，景区通过取消夜游门票优惠等措施控制客流，转入质量增长阶段。综合影响下，全年接待275 万人次/增长12.9%，客单价达到356 元/增长19.8%。古北水镇公司全年实现收入9.79 亿元/增长35.2%，净利润1.14 亿元/下降45.5%，利润下滑主要因：1）2016 年净利润中包含房地产项目结转收益约8300 万元，基数较高；2）古北水镇转固提升折旧与利息费用（财务费用增长约1288 万元），扣除投资收益与财务费用后，净利润增长约5%。古北水镇接待能力远未饱和，成长动能依然充足。2018Q1 接待人次同比持平，收入增长16.9%。
    4、旅行社、整合营销业绩承压，山水酒店稳步扩张。2017 年，公司旅行社业务收入下降2.5%，但在渠道建设方面取得一定进展。中青博联保持了旅游目的地营销等领域的领先地位，通过在杭州等核心城市新增网点，以及布局园区商业管理、票务营销业务，实现收入增长4.4%，但受人工成本上升和政府补助下降影响，净利润下滑24.4%。山水酒店签约项目27 个，门店达87 家，受益于酒店业景气度提升，收入增长16.6%，因扩张提速毛利率下降2.4pct。创格科技与风采科技利润持平，由于四川省福彩营销合作条款变化较大，预计2018 年福彩业务净利润将大幅降低。
    5、整体毛利率明显向好，期间费用率稳中有升。2017 年，公司毛利率上升1.66pct，主要受景区业务与整合营销业务毛利率上行带动。销售费用率下降0.10pct；管理费用率上升0.69pct，主要系办公运营及折旧费用增加；财务费用率上升0.19pct，主要系银行贷款利息增加。叠加政府补助增加影响，净利率上升0.70pct。
    6、濮院古镇进展顺利，对接光大打开想象空间。濮院古镇定位历史文化+时尚购物，商业模式与乌镇形成差异化，目前建设工作有序推进，预计于2019 年营业。2018 年1月光大集团入主公司，有利于提升公司资金实力与管理效率，光大金融业务有望与公司在C 端客源、物理网点、消费金融等方面形成合力，利好公司外延扩张与长期成长。
    7、投资建议：2017 年公司业绩增长较好，南北双镇量价齐升。2018 年乌镇门票提价仍将持续贡献利润，古北水镇高成长远未结束，整合营销与酒店业务继续向好。光大集团入主有望为公司基本面带来积极改变，产业基金对公司外延扩张的促进值得期待。我们预计2018-2020 年归母净利润为6.9/8.2/9.4 亿元（假设乌镇的政府补助保持不变），同比增长20%/18%/16%，对应PE 估值为22x/19x/16x，维持“强烈推荐-A”投资评级。
    8、风险因素：乌镇、古北水镇客流不达预期；政府补助大幅减少；旅游市场发生系统性风险。