我们略调整18-19 年EPS 为1.43 元和2.02 元，当前估值仅28 倍，考虑其高增长继续给予18 年40 倍，对应一年57 元目标价，具备较高的安全边际和向上弹性，维持“强烈推荐-A”评级
    17 年完美收官，18 年目标制定较为谨慎。水井2017 年收入利润20.48 亿和3.35 亿，如之前业绩预告，其中臻酿八号增长80%，井台增长60%，新典藏增长超过200%。产品结构改善和17 年两次提价，毛利率提升至79.06%。由于在二季度9000 多万资产减值损失和四季度3000 万预计负债，实际利润率已超过20%，销售和管理费用率单季度稳定在25%和11%。基于对未来次高端市场竞争加剧的担忧，公司制定2018 年收入利润40%审慎目标，17 年初制定35%收入和20%利润目标同样基于谨慎原则，公司大概率超额完成。
    一季度预期中高增长，毛利率提升和管理费用大幅下降，应对销售费用增加。一季度收入7.48 亿和1.55 亿，分别增长88%和68%，收入略超我们80%预期，其中井台增长70%，八号增长100%，由于一季度部分广告费用投入前置，利润稍低于预期。去年12 月井台和八号分别提价30 和20 元，毛利率继续提升至80.79%，春节期为加速动销且赞助大型活动，费用率超过32%。公司通过毛利提升和规模效应带来管理费用下降（由去年11%降至7.56%），一季度利润率仍在20.7%，二季度后费用率规划降低2-3%，预计全年将接近费用率将在30%以下。现金回款增速不及收入，系Q4 公司控制发货节奏，一季度发货后预收款有所下降，整体报表质量较高。
    核心市场彰显竞争优势，费用驱动转向品牌驱动。我们在春节后多次报告强调水井一季度发货和动销两旺，渠道调研了解到江苏、广东等核心市场增长翻倍，一季度高增长后对全年业绩和持续增长也充满信心。1）江苏今年总代回款目标近6 亿，广东、河南也增长不俗，在面临强势品牌的进攻下仍然保持高增长，显示出公司的品牌和渠道能力极为卓越；2）市场竞争压力渐增，主要是江苏、华北等市场贴身肉搏，但水井次核心市场和新兴市场已具备复制核心市场潜力；3）核心门店由去年的2 万余家计划增加至3 万家，且去年新招门店今年也在逐步放量；4）去年2 次提价后今年有近10%直接贡献，毛利提升，管理费用率下降，可直接抵消销售费用增加。
    高增长延续，费用率勿忧，估值已具优势，攻守兼备。17Q2 基数虽然增加，但公司渠道扩张和提价，使得增速放缓的节奏有限。高端价格虽未大幅上涨，目前留出价格空间足够次高端发展，江苏、河南等市场竞争激烈，公司仍取得高增长，未来在次核心和新兴市场潜力广阔。毛利率提升和管理费用率大幅降低完全可应对销售费用率提升，全年利润率预计与一季度20.7%持平或略高。我们略调整18-19 年利润为7 亿和9.87 亿，对应EPS 为1.43 元和2.02元，当前估值仅28 倍，考虑其高增长继续给予18 年40 倍，对应57 元目标价，具备较高的安全边际和向上弹性，维持“强烈推荐-A”评级。
    风险提示：竞争对手加大市场投入，消费需求减弱