公司业绩低于预期。
    我们的分析和判断
    1、春节因素影响2018 年Q1 业绩，收入快速增长导致销售费用增加。
    由于春节因素扰动，2018 年Q1 公司业绩稍低于预期。按照我们测算，2018 年Q1 公司传统核心业务、晨光科力普、晨光生活馆与九木杂物社分别实现营业收入约14 亿元、约3.7 亿元、约0.59 亿元，同比增速来看，传统业务稳健，依然双位数增长，科力普继续翻倍以上的增速，生活馆九木增长30%。
    收入稍微低于预期，我们认为主要还是春节滞后（2018 年2月16 日）的干扰作用，同时，科力普业务虽然继续翻倍增长，但办公2B 业务来看，一季度依然是全年的淡季。
    公司毛利率同比提升，销售费用提升致净利率小幅下滑。2018Q1 公司销售毛利率为27.19%，较2017Q1 毛利率26.82%上升0.37pct；销售净利率为10.86%，较2017Q1 净利率11.50%下滑0.64pct；期间费用方面，2018Q1 公司销售费用为1.81 亿元，同比增长57.55%，销售费用率为9.83%，较2017 年同期增加1.71pct；管理费用为1.00 亿元，同比增长28.48%，管理费用率为5.47%，较2017 年同期减少0.07pct；财务费用为 56.75 万元，同比下降135.60%。总体看，2018Q1 公司期间费用率为15.32%，较2017 年同期上升1.77pct，主要系费用的固定投入所致。
    2、一体两翼继续向好，文具龙头稳健成长
    （1）一体两翼之“体”，传统文具业务回暖，渠道产品全面优化升级
    公司业务结构目前是一体两翼，传统存量业务（书写工具、学生用品、儿童美术、办公产品）+增量一（晨光科力普，提供一站式办公解决方案）+增量二（晨光科技、九木杂物社、晨光生活馆）。
    传统存量业务方面，公司一方面渠道数量继续开拓，同时推进渠道优化升级。截至2017 年底，晨光在全国拥31 家一级（省级）合作伙伴，超过1200 个城市的二、三级合作伙伴，“晨光系”零售终端超过7.5 万家，较2016 年净增加超过2000 家。公司亦积极推进单店质量提升，升级单店提升模式并在全国重点终端快速推广，存量门店升级也将成为公司传统业务未来增长的主要路径；另一方面，公司开发更多中高端产品，并积极探索精品文创市场，面向全国精品文具店，打造精品文创专区。精品文创是跟晨光传统业务互补，传统渠道销售的产品相对偏中低端，精品文创销售中高端产品，进一步提升公司产品附加值，扩大公司产品在精品文创市场占有率。渠道+产品优化升级双重驱动下，2017 年公司传统业务稳步增长，实现营业收入约47 亿元，较2016 年同比增长20%。
    （2）两翼之“办公直销”，科力普保持高速增长，大办公持续推进
    一方面，2017 年晨光科力普成功收购欧迪中国业务，6 月签约，7 月交割，8 月完成欧迪并表。欧迪中国与国内众多知名跨国外资品牌有着长期合作关系，公司计划将通过一到两年的时间周期完成从市场、客户、供应链采购、物流配送、IT 系统、组织架构、团队人员等一系列整合工作，收购进一步提高晨光科力普在办公直销领域市场的占有率；另一方面，科力普将继续推进：1）拓展业务服务范围，提升市场占有率；2）聚焦核心客户，加强大客户挖掘，提升服务品质，拓展产品品类，形成“一条龙”办公解决方案；3）对欧迪进行整合。
    2017 年回顾来看，晨光科力普在重大投标项目和大客户开发方面成绩优异，全年实现营业收入12.55 亿元，同比增长143%，实现净利润约2104.34 万元，继续保持高速增长（公司实际净利润率水平，我们独立测算已约有3%水平）。2018 年以来，科力普相继中标中国邮政储蓄银行电商平台采购项目、北京市市级行政单位2018-2019年度办公设备协议采购项目，并与A.O.史密斯、联想集团签署战略合作协议，成为其在办公行业的独家签约代理商或者全面战略合作伙伴。持续扩展服务产品品类和提升服务品质的同时未来也将积极提升市占率，晨光“大办公”有望高速发展。
    （3）两翼之“生活馆+九木”，产品升级、渠道升级战略桥头堡
    公司继续探索直营大店的经营模式，截至2017 年底公司拥有177 家直营大店，其中晨光生活馆为152 家，九木杂物社为25 家。一方面，公司将继续升级晨光生活馆的店铺形象，优化组品方案和场景陈列，提升单店运营质量，提高坪效，促进产品升级和渠道升级，进而改善盈利，晨光生活馆拖累有望减少；另一方面，公司在2016 年