公司17 年收入增速稳健增长，单季度收入增速分别为+26.07%/+19.09%/+13.29%/+17.17%。分市场看，17 年国内/国外市场增速分别为+17.83%/+18.83%，其中国外市场由于Q3 人民币升值增幅一度放缓至高个位数，但Q4 汇兑冲击因素减弱，收入增速环比回暖。分主要品类看，17 年公司基础酵母主业/YE 业务/保健品业务增速分别为+12%/+30%/+60%。其中受益于高增的下游需求及逐步开拓的销售渠道，公司保健品业务增速亮眼，收入规模约为3.4 亿元，占公司收入比重提升1.4pct 至5.8%。
    成本红利延续，规模化效应渐显，毛利率抬升显著。公司17 年毛利率为37.64% ， 同比+5.02pct ， 单季毛利率分别为+35.16%/+37.17%/+37.57%/+40.33%，呈逐季走高趋势。分业务看，酵母及深加工产品/ 制糖业/ 包装/ 奶制品/ 其他行业毛利率分别+6.82pct/+8.29pct/-1.79pct/-1.65pct/-1.54pct。其中酵母及深加工、制糖业毛利率抬升显著，提振公司整体毛利率上行。17 年在包材等原料成本攀升的背景下，公司酵母产品原材料吨成本下降1.7%，我们判断主要系原料成本糖蜜价格持续走低（占原材料比重约40%，价格同比约降20%）及公司酵母新产能释放，提升生产规模化效应所致。
    费用率总体平稳，净利率创历史新高。公司17 年销售/管理/财务费用率分别为10.89%/7.97%/1.48%，其中销售费用率创2011 年以来新低。从销售费用分项看，除了物流成本抬升及新业务扩展加大市场费用投放令运费率及广告宣传费率分别小幅上行0.13pct 及0.23pct。公司其他销售费用率均不同程度下行。公司管理费用率同比略有抬升，主要系研发费用支出加大所致，同比+52.92%。公司17 年整体费用率为20.34%，同比微增0.45pct。公司毛利率抬升显著，叠加费用率同比基本持平，17 年净利润增速达到58.33%，净利率达到14.67%，创历史新高。
    未来看点：酵母及保健品新产能将有序释放，业绩预计稳健增长。目前公司酵母产品市占率约为55%，将充分享受下游需求扩容。公司目前仍处于产能趋紧、满产满销的阶段。未来将有序扩产，三年内合计新增酵母产能7 万吨，酵母抽取物产能3.5 万吨，并计划到2020 年实现20 万吨酵母生产产能，超过Ab mauri 成为全球第二大酵母公司。公司俄罗斯工厂已于17Q3 进入试生产阶段，产能规模可达2 万吨，预计新工厂可提升毛利率和净利率分别至44%和22%，均优于公司目前水平。
    此外，公司公告将投资2.47 亿元新建营养食品投资工厂发展保健品业务。新生产线总体按照年产800 万罐粉剂（蛋白粉）、12 亿片固体片剂、12 亿片软胶囊和3 亿片硬胶囊进行剂型和产能设计，分两期实施。 保健品行业盈利能力可观，目前公司保健品业务净利率近20%，未来规模化效应显现，净利率有望达到25%左右，对利润贡献可观。
    盈利预测及投资建议：公司为酵母行业龙头，市占率稳固，随着产能扩张及衍生品业务放量，预计未来收入业绩均将维持向好增长。我们根据公司的年报，修改了盈利预测。预计公司2018-2019 年收入分别为69.14 亿元（+19.7%）及80.01 亿元（+15.7%），EPS 分别为1.34 元（+30.6%）及1.65 元（+22.6%），对应18 年3 月16 日收盘价，2018-2019 年的估值分别为25x 及20x。维持“审慎增持”评级。
    风险提示：食品安全问题、新产品放量不及预期、原料成本抬升