我们的分析和判断
    1、渠道+品类+品牌并拓，衣橱并进共筑收入稳增长
    （1）分品类来看，公司整体厨柜业务起家，近年通过“大定制”发展战略，已形成“志邦”、“法兰菲”、“IK”等众多品牌，产品品类包括厨柜、衣柜及全屋、木门，并且通过志邦橱柜带动法兰菲衣柜，从客户源头进行橱衣引流，成效渐显。2017 年公司实现整体厨柜收入18.76 亿，同比增32.25%，实现定制衣柜收入2.25亿，同比大幅增长146.35%。全年橱柜销售达到28.02 万套， 同比增长39.8%，衣柜销量6.13 万套，同比增长148.6%
    此外，针对互联网等刚需消费群体，公司推出新兴品牌IK 整体定制，IK 为结合志邦原有品牌基础打造的年轻品牌形象，迎合互联网趋势及年轻化需要。未来公司将打造成为“具有设计优势的定制化家具生产销售商”。
    （2）分渠道来看，公司通过多品牌、多品类抢占多层次市场，立足华东、布局全国，形成行业内较有竞争力的零售营销网络。截至2017 年12 月31 日，公司拥有整体厨柜经销商1086 家，店面1335 家；定制衣柜经销商314 家，店面395 家，初步形成“大定制”发展格局。其中2017 年实现整体厨柜店面净增加223 家，定制衣柜店面净增242 家。
    此外，公司依据“大定制”发展战略，成立志邦木门与IK 整体定制两大事业部，并积极开拓大宗渠道，近几年大宗营收占比控制在15%左右，未来随着行业趋势的发展和业务模式的改变，其营收占比可能会相应提高，公司会将风险与收益相权衡，控制风险提高收益。
    2、橱柜毛利率略降，衣柜规模优势显现，期间费用率控制良好
    （1）毛利率上，公司2017 年橱柜毛利率同比降低2.02pct至36.78%，衣柜业务由于收入规模迅速壮大，规模优势开始显现，毛利率同比提高6.53pct 至25.98%，最终公司综合毛利率同比略降1.89pct 至34.90%。
    （2）期间费用率上，公司2017 年销售费用率降低1.17pct 至13.58%，管理费用率降低0.49pct 至7.95%，财务费用率提高1.08pct 至0.03%。整体上，公司期间费用率控制良好，同比降低0.58pct 至21.57%。
    3、橱柜+衣柜+木门产能三线拓展，化解产能瓶颈
    公司前期产能维持高位运行，17 年6 月IPO 募集资金9.34 亿支持公司发展。募投项目中，拟投资3.38 亿元建设年产20 万套整体厨柜项目、1.32 亿元建设年产12 万套定制衣柜项目、0.3 亿元建设信息化系统建设项目、1.5 亿元建设品牌推广项目。募投项目2017 年下半年已经陆续投产，2018 年底产能可达产。根据未来的增长收入规模，预计2019 年底可满产。
    此外，公司投资成立了全资子公司合肥志邦木业有限公司，志邦木业计划投资约12 亿用于新建志邦木业及家居配套50 万套项目。建设周期为2 年，计划用5 年（2022 年）达产，定位中高端，预计2020 年盈亏平衡。
    投资建议：
    我们预计公司2018-2019 年营业收入分别为28.48 亿元和37.13 亿元，同比增长分别为32.04%和30.37%；净利润分别为3.12 亿元和4.07 亿元，同比增长分别为33.21%和30.45%；PE 为35.79x 和27.44x，维持“买入”评级。