2017 年公司经营活动现金流净额为11.2 亿元/+43.8%。公司同时公告利润分配预案，以2017 年末总股本8.2 亿股为基数，每10 股分配现金股利3.5 元（含税）。
    衍生品提升收入增速，成本下降与效益提升带动利润高增长。分业务来看，酵母及深加工产品2017 年实现收入44.1 亿元/+17.2%；其中我们判断酵母产品收入同比增长约12%，酵母衍生品驱动收入较快增长：我们判断保健品收入保持约60%高速增长，YE 收入增速预计在30%左右，动物营养业务收入实现约20%增长。其他业务方面，制糖业务显著改善，实现收入3.3 亿元/+74.8%；包装业务实现收入1.9 亿元/+12.5%；奶制品业务实现收入5723.6万元/+6.9%。分地区来看，国内外收入均衡增长，国内市场实现收入40 亿元/+17.8%，国际市场实现收入17.1 亿元/+18.8%。利润方面，一方面受益于公司收入保持较快增长，另一方面受益于糖蜜成本下降和生产效率提升，公司利润增长大幅快于收入，净利率水平达到14.67%/+3.66pct。
    毛利率同比提升5.02pct，期间费用率同比增加0.45pct。2017 年公司毛利率为37.64%/+5.02pct，其中酵母及深加工产品毛利率41.69%/+6.82pct，主要受益于糖蜜采购成本下降和生产效率提升； 制糖业务毛利率19.11%/+8.29pct ， 主要受益于制糖业务回暖； 包装业务毛利率23.17%/-1.79pct；奶制品业务毛利率27.29%/-1.65pct。费用方面，公司2017年期间费用率为20.34%/+0.45pct，其中销售费用率10.89%/-0.57pct；管理费用率7.97%/+0.75pct，主要是由于工资及研发费用增加；财务费用率1.48%/+0.27pct，主要是由于人民币升值导致汇兑损失增加。
    酵母主业海外扩张，衍生品业务快速发展，预计未来公司收入可实现持续较快增长。公司目标2018 年主营业务收入确保实现65 亿元（同比增长12.5%），力争68 亿元（同比增长17.7%），我们预计未来3 年公司仍可实现收入15%以上的复合增长：1）按国内需求量和公司销量计算，公司在国内酵母产品市场占有率超50%；据公司披露，公司酵母类产品全球市占率为12%。我们认为海外市场发展空间较大，随着近几年公司海外产能扩张和经验积累，海外经营能力逐步提升，未来随着公司海外产能的进一步扩张，我们预计酵母业务仍将实现稳健较快增长。2）目前公司酵母抽提物、营养健康产品、生物饲料添加剂等衍生产品已逐步体现出较高成长性，我们判断未来有望逐步承接酵母业务，为公司收入快速增长贡献更多力量。
    结构优化及效率提升有望持续推升盈利能力。这主要体现在：1）我们判断保健品、生物营养等衍生品盈利能力高于酵母产品，衍生品业务收入占比逐步提升有望推升公司利润率水平；2）公司衍生品业务尚处于发展期，产能尚未满产，我们认为随着未来产能利用率的提升，衍生品业务规模效应逐步体现，也有望推升利润率；3）据公司披露，埃及工厂2017 年实现收入3.3 亿元，净利润1.2 亿元，净利率达36%，远高于公司平均水平。考虑到原材料、人力、运输等方面成本，我们认为海外工厂综合成本低于国内，配合公司海外运营经验的提升和品牌力的积累，海外工厂净利率水平有望持续高于国内，因此随着公司海外布局扩张，盈利能力有望提升；4）公司不断推进内部管理、技术、生产等多方面效率提升，也有利于保障盈利能力提升。
    盈利预测与投资建议。我们预计公司2018-2020 年EPS 分别为1.35/1.69/2.09 元。考虑到1）公司为行业龙头，未来持续成长性较好；2）与原有酵母业务偏食品原料的属性不同，YE、保健品等衍生品更偏消费品属性，且符合消费发展趋势，发展空间较大；3）参考可比公司平均估值水平，综合考虑之下，我们给予公司2018 年30xPE，对应目标价40.5 元，维持买入评级。
    风险提示。行业竞争加剧，汇率大幅波动。