3Q17 末门店总数654 家合计160 万平米，覆盖山东10 个城市，1H17 综超和大卖场合计门店数与收入占比均超90%，胶东门店数和收入占比均超85%。②激励充分：大股东家家悦控股直接和间接持股66.46%，实际控制人王培桓先生间接持股29.61%，主要董监高和核心员工也间接持股。
    为什么是2018 年开始扩张提速？兼备“天时、地利、人和”之势：①外部天时：产业变革加速之际，家家悦作为优质龙头其相对优势再次凸显，虽面临更多压力和风险，也正面临转折性发展机遇，有扩张的机会和紧迫性，其扩张不仅是短期区域性的，也可能是中期跨区域的；②区域地利：公司深耕胶东，有核心竞争力，有望赢得更多资源支持，同时受益省内相对缓和的竞争环境，助力其在山东腹地下沉布局加速跑，夯实基础图长远之机；③内部条件：（a）资金充裕，3Q17 末现金30 亿，可支撑未来2-4 年约245-460 家新店扩张；（b）物流供应链支撑，生鲜（毛利率15%、损耗2%-3%、80%直采等）、供应链（生鲜集中配送超70%、自有品牌收入占比8.6%等）、消费者粘性（会员销售占比75%）均领先同业，物流配送能力强（莱芜生鲜物流中心6 月投产）；（c）基础与多业态：西部区域门店已完成前期磨合，有经验资源基础，多业态密集布局有选址&成本优势，开店速度更快、效率更优；（d）组织机制：设立三大战区保障扩张&运营效率，全面推广合伙人制至100-200 家门店，股权激励充分且有持续激励空间。
    扩张的空间与机会在哪里？①空间：按人口数测算山东超市市场空间近1700 亿、门店容量超1 万家；按社零总额占比测算山东超市市场规模2600 亿。中期（3-7年）假设山东市场1800-2500 亿、公司市占率10%-15%，对应公司市场空间200-400 亿；长期（7 年以上）假设山东市场2000-3200 亿、公司市占率20%-25%，对应400-800 亿。②节奏：2014-16 年各净开店61/49/21 家，预计2017 年改造116 家、完成73 家开店计划，2018 年净增超100 家，2019 年再提速，新店以鲁西为主，2-3 年覆盖全省；③机会：山东中小超市较多，公司收购青岛维客商业为跨区域扩张提供新模式，基于基础能力建设、多业态模式优势和供应链赋能潜力，公司也有机会以合适模式（如股权+轻资产）适时适度迈出跨省整合扩张步伐。
    扩张提速会否拖累盈利？①新店对标可比店提效：测算成长期+次新店占比39%，新店转向可比店后经营提效且贡献利润。②鲁西对标胶东提效：鲁西毛利率低于胶东约1pct、坪效约胶东65%，静态测算鲁西毛利率的改善（0.5pct 或以上），基本可对冲其收入占比提升对公司整体毛利率的不利影响。③营运能力优，仍有提升空间：人效从2011 年43 万/人增至2016 年65 万/人；2016 年人均创利1.42万/人仅略低于永辉，2016 年坪效0.73 万/平米（剔除百货），相比可比店超1.3万/平米提升空间大；人工/租金/折旧摊销费用率低且管控力强，合伙人制红利释放更可提升盈利能力。判断效率改善可完全消化扩张带来的短期费用压力。
    盈利预测与估值。预计2017-19 年收入各112 亿、127 亿、149 亿，增长4.1%、13.1%、17.8%，归属净利各3.1 亿、3.8 亿、4.9 亿，增长22.1%、24.6%和28.2%。参考同业给予2018 年1.0-1.2 倍PS，合理价值区间27.1-32.5 元，维持买入评级。
    风险提示：开店速度低于预期；新店培育期拉长；电商渠道分流；区域竞争加剧。