公司营收扩张逻辑不变，2017 年截至三季度末实现收入 31.7 亿元（YoY 48.51%），我们预计 2017年全年收入约 50 亿元，扣除赛普乐、诺赛特并表后仍能保持稳健增长。根据公司公告内容，预计 5 亿元的订单交付出现延迟；按照 2016 年毛利率、期间费用率、净利润率水平测算，原本对应归母净利润 0.59 亿元；由于该部分订单对应期间费用已经在 2017 年发生，测算额度为 1.87 亿元；最终该项导致 2017 年净利润预告下修额度为 2.46 亿元。该部分 5 亿元订单预计在2018 年确认收入，对应带来的归母净利润为 2.24 亿元。
    费用控制能力有望逐步优化，利润兑现确定性有望提升。2014 年以来公司重点投入技术研发和市场拓展，研发人员和员工总数快速增长，2016 年研发投入占收比达到 16.8%，同比增长 4.8 个百分点。目前公司 PDT、DMR产品（含终端和系统）基本成熟，收购赛普乐补齐 Tetra 短板，在窄带技术积累处于全球第一梯队。在渠道上公司全球合作经销商超过 4000 家，业务覆盖超过 100 个国家/地区，全球市场拓展初见成效。我们判断在窄带市场，公司的规模效应有望逐步显现，销售费用率、管理费用率有望逐渐下降。若公司进一步优化费用管控机制，控制员工净增数量提升单人劳动生产率，有利于提升公司 2018~2019 年归母净利润兑现的确定性。
    专网通信持续景气，海能达具有全球竞争力。全球专网通信市场在百亿美元规模（CAGR 5%），国内公共安全/公用实业/工商业拉动需求快速增长，我们预计 2020 年国内专网通信市场空间 132 亿元（CAGR 12.5%），数字化和智能化需求共振。公司在全球建立研发中心超 10 个，参与国家公安专网技术标准制定，承担国家科技重大专项研发，累计申请专利超千项，在产品上具备与 Moto 竞争实力，作为行业龙头公司有望充分受益。在宽带专网方面，公司已推出宽窄带融合终端并投入使用，系统产品已在建设少量试验局。另外，指挥调度中心产品在深圳南山区落地，有望打开增长空间。
    风险因素：各项费用控制不达预期，宽带加速替代引入更多竞争。
    维持“买入”评级。公司营收扩张逻辑不变，具备核心技术，在手订单充足业绩释放可期。收入确认因素导致业绩波动较大，叠加并购和诉讼相关费用导致 2017 年净利润低于预期，费用控制能力需进一步加强，下调公司2017~19 年 EPS 预测为 0.14/0.49/0.68 元（原预测 0.34/0.60/0.84 元）。参考 A 股可比公司 2018 年 35X PE，公司作为细分行业龙头享受一定溢价，给予 2018 年 40X PE，目标价 19.7 元。2017 年底董事长及员工持股计划参与增发价 11.28 元，与公司长期共同成长。维持“买入”评级，建议逢低布局。