顺国企改革春风，公司从2016 年以来，求变求新，陆续调整管理层构架，推进激励制度改革，全面向市场化转型：①自上而下体制变革，引入市场化考核机制；②推出首期股权激励方案，覆盖面广、行权价高、行权条件不低，激发员工能动性。目前看，改革成效已经初显，机制理顺，活力重新复苏。

    产品力提升、规模化驱动，市场苗加速放量。公司拥有口蹄疫牌照核心资源，也是招标苗龙头，但市场苗竞争力一直不强。过去两年中，公司专注于毒株优化、悬浮培养、纯化浓缩等工艺攻关。今年7 月技改终成，口蹄疫市场苗产品硬性指标、试验效果跃升至行业第一梯队。目前已进入温氏、牧原、正邦、天邦等招采目录，与其余前20 家大型养殖场合作也在稳步推进中。在养殖规模化驱动和标杆示范下，公司口蹄疫市场苗有望加速放量，预计17/18 年收入为1.5 亿/3 亿。同时，公司禽苗有望复苏，在工艺和渠道协同下，公司非口市场苗也将迎来放量期，伪狂等产品有发展成大单品的潜力。

    结构优化、产品升级，盈利能力提升。公司三大主业均已开始进行结构调整：1）疫苗加大由招标苗向市场苗的切换，规模效应下，拳头产品口蹄疫市场苗毛利率仍有较大的提升预期（目前毛利率仅为60%，龙头生物股份毛利率约为85%）。2）化药业务工艺持续得以改善，叠加公司加大高毛利率制剂产品的销售，近年毛利率提升显著，与日本全药的合作将进一步打开毛利率增长空间。此外，化药行业迎整合浪潮，更为有助于公司市占率提升。3）饲料业务在成本力和品牌力的双作用下，盈利能力领先行业，高端猪料的布局再度强化毛利率提升能力。

    风险因素：1.行业增速放缓；2.疫病大范围爆发；3.新品上市不及预期；

    盈利预测、估值及投资评级：行业长期量价向好，公司口蹄疫市场苗持续发力，体制变革、结构调整提升盈利能力可期。考虑到减持金达威带来的投资收益、19 年的摊销压力，我们上调公司17/18 年盈利预测，下调19年盈利预测，预计公司17/18/19 年每股EPS 为0.92/1.11/1.4 元（原预测为17/18/19 年EPS 0.88/1.1/1.6 元），目前股价对应17/18 年主业估值为28.8/18.6 倍，给予18 年主业27 倍PE，目标价24.32 元。