简评
    联营合营企业拖累业绩，主业保持稳健增长
    前三季度公司归母净利润增速9.42%，略低于市场预期，原因是受联营合营企业拖累；公司主营业务利润继续保持良好增长，工业板块贡献利润同比增长15.51%；商业板块贡献利润同比增长11.38%；联营合营企业贡献利润由于受新品上市投入及产品降价等因素的影响，同比下降10.67%，其中第三季度合营联营企业投资收益为3505 万，较去年同期的12448 万有较大幅度的下降，而此项收益在上半年还保持了20.6%的增长。剔除联营合营企业利润贡献下降因素的影响，归母净利润则同比增长14.26%，与上半年相比11.12%增速相比明显加快。联营合营企业投资收益前三季度在合并报表中占比约15.85%，预计在新品上市后将企稳并恢复增长。公司经营质量保持良好态势，医药工业、医药分销毛利率均同比上升，扣除两项费用率后的营业利润率较上年同期上升0.19 个百分点，同时经营现金流大幅增长40.93%。
    医药商业受益两票制，年底多省落地预计将提升流通行业集中度
    前三季度公司医药商业实现收入878.78 亿元，同比增长8.33%，两票制的陆续实施对调拨业务的影响导致收入增速有所放缓，但对利润影响有限。调拨业务在商业中收入占比逐季下降，但调拨业务毛利率较直销业务低，对公司整体利润端影响不大。随着两票制政策落地，部分调拨业务会转为纯销业务，整体毛利不受影响。年底大部分省份开始执行两票制政策后，将有利于公司加快直销业务扩展速度，行业集中度提升速度将加快，同时公司直销比例提升后有利于公司提升流通运营效率，提高利润率。
    医药工业多头并进，成为公司业绩增长主要动力
    存量业务部分，重点产品聚焦战略，加强"一品一策"，60个重点品种1-9月销售收入58.64 亿元，同比增长12.16%，重点品种同口径占工业收入比重为56.32%，同比上升0.68个百分点，重点产品平均毛利率为70.60%，同口径上升1.62个百分点，显示公司药品生产和销售保持稳健增长。
    研发管线上，公司七大主要研发项目均按计划推进中，研发项目取得多项阶段性成果，1类创新化药"SPH3348 原料药及其片剂"临床试验申请获得受理，治疗用生物制品1 类新药"注射用重组抗HER2人源化单克隆抗体组合物"获批临床
    一致性评价方面，公司持续推进，中报披露已选定20余家药学研究机构以及44个产品的临床合作基地开展一致性评价，已完成所有一致性评价范围内品种的梳理和立项，第一、二批共立项99个品种，125个品规（其中36个品种43个品规在289目录外），已有15个产品进入临床阶段。
    我们认为，公司作为上海国有医药工业龙头企业，有着丰富的临床资源和极强的资金实力，有能力保证核心品种在一致性评价工作中保持领先地位，未来通过一致性评价改善产品竞争格局，进一步加快公司的龙头地位。
    医药零售预计稳定增长，外延并购持续进行
    中报披露公司已有品牌连锁零售药房1855家，其中直营店1200家。公司积极参与上海社区综改"处方延伸"项目，助力分级诊疗，目前已覆盖上海市128家社区医院及卫生服务中心。第三季度，公司披露已发出竞购Cardinal Health, Inc康德乐中国业务第二轮报价，康德乐中国拥有14个直销公司，17个分销运营中心，其分销商网络覆盖322座城市，服务近11,000 家医疗机构等下游客户，同时拥有30家DTP药房。如能以合理价格完成收购，将对公司现有商业网络和零售DTP药房都是有益补充。
    盈利预测
    上海医药是国内医药工业和商业龙头，受益于药品两票制政策落地和药品一致性评价政策，长期业绩稳定增长具有较高的确定性。我们预计2017-2019年归母净利润分别为35.43亿、40.55亿、和46.55亿，同比增长10.84%、14.45%和14.80%，对应每股收益为1.32、1.51和1.73元，首次给予买入评级，给予2018年20倍PE，对应目标价为30.20元。
    风险提示:
    两票制执行进度低于市场预期，导致行业流通集中度提升放缓。
    核心品种一致性评价进度慢于预期
    外延并购标的业绩不达预期