公司上半年业绩明显下滑，一方面因行业低迷形势拖累工作量和价格 水 平（陆地建造业务完成钢材加工量同 比-43%，海上作业船天同比-33%）；另一方面因营业外收入减少（去年珠海子公司出售资产增加净利润 4.36 亿元）。但公司 Q2 业绩仍然超预期，主要因毛利率超预期（我们预期低于 17%，公司实现近 19%，Q2 毛利率超 32%），预计主要因公司成本控制卓越，以及 Yamal 项目毛利率较高（同 2016 年中期情况类似）。
    上半年经营基本稳定，海外拓展效果待验证。上半年，公司共运行 16 个海上油气田开发项目和 4 个模块化陆上建造项目，同比基本持平。完成了 2座导管架和 3 座组块的陆上建造，实施了 2 座导管架、2 座组块的海上安装和 55 公里的海底管线铺设，各类别工作量降多增少。公司市场承揽额约53.12 亿元币，同比增长 41%，其中国内 51.32 亿元，海外 1.80 亿元，在手未完成订单约 120 亿元。海外承揽额大幅缩水，低于前期预期，市场开拓效果有待验证。国内承揽额增长与中海油投资恢复紧密相关。
    Yamal 项目进入最后结算期，将成为盈利主要贡献点。2014 年 YamalLNG项目开始贡献收入以来，每年中期毛利率都较高，可能与结算周期有一定关系。截至上半年末，Yamal 项目尚有约 15 亿元未结款（上半年结算约 9亿元），而工程进度已经达到 99%，下半年该项目将成为公司盈利的主要贡献点。此外，根据进度，预计巴西 FPSO 可能一艘在年内实现结算。
    下半年工作量明显回升。下半年，公司预计将进行 9 座导管架、9 座组块和 22 个模块的陆地建造，以及 2 座导管架、2 座组块的海上安装，将全面开展蓬莱 19-3 油田 1/3/8/9 区综合调整项目、惠州 32-5 项目和东方 13-2项目的陆上建造工作，及南海海域的海上安装。
    风险提示。油/气价长期低迷，海上油气工程市场工作量和价格继续低迷和LNG 接收站项目减少的风险；公司海外市场开拓停滞的风险；中海油集团资本支出不增长或下降近而拖累公司国内市场工作量的风险；公司海外项目盈利低于预期的风险。
    盈利预测及估值。考虑到 Yamal 项目已基本完工但尚有部分款项为结算，结 合 前 几 年 项 目 贡 献 毛 利 率 水 平 ， 我 们 维 持 17-19 年 业 绩 预 期0.27/0.40/0.50 元/股，GAGR=36％，当前价格对应 PE 为 23/16/13 倍，维持目标价 10.8 元（对应 2018 年 27 倍），维持“买入”评级。