酒鬼系列逐步放量，H1 收入增速改善显著。公司2017H1 酒类销售收入3.70亿元，同增28.15%，Q2 收入增速环比改善显著，主要系酒鬼系列实现放量及16Q2 低基数所致。H1 酒鬼系列收入3.10 亿元，同增34.81%，湘泉系列收入5978 万元，同增2.03%。中高端主导产品酒鬼系列实现良好放量，产品聚焦富有成效，公司持续打造高度柔和红坛酒鬼大单品，同时还新开发42 度恬柔红坛酒鬼，突出恬、柔口感风格，主攻省外市场；高端产品内参在Q1 控量后价格保持稳中有升，Q2 内参已恢复增长；低端湘泉系列在2016 年大力度清理贴牌及开发产品后逐步企稳，收入保持微增，新开发的情怀湘泉酒系列成为传统产品的有力补充。
    省内市场加快渠道扁平，省外市场开拓起成效。分区域看，以湖南省内为核心的华中地区H1 实现收入2.11 亿元，同比微降2.0%，占整体收入比重为68%。中粮入主后，明确聚焦省内核心市场，精耕细作加快渠道扁平，H1 湖南市场14 个地市已设置15 个片区。酒鬼酒核心门店完成年度目标的53%，其中核心店实现省内全覆盖片区达8 个。公司品牌在省内知名度高，在加快渠道扁平化和营销投入下，省内市场份额仍有较大提升空间。省外方面，H1 华北、华东地区收入分别为9411 万元、2816 万元，分别同增高达127%和717%，华南地区收入2204 万元，同比下降0.13%，其他地区1401 万元，同增136%。省外重点市场开拓效果明显，其中重点开发地级市，打造河北及山东重点市场样板，H1 省外河北、山东、河南及广东等重点市场发展势头良好。
    产品结构优化叠加费用控制良好，业绩弹性显现。公司2017H1 酒类业务毛利率达76.89%，同比提升4.76pcts，其中酒鬼和湘泉系列毛利率分别为82.56%和47.51%，分别同比变动+4.82/-2.59pcts。公司产品端继续突出中高端重点产品，继续推进产品梳理，SKU 同比削减50%至100 个以内，整体产品结构继续优化。费用率方面，公司H1 销售及管理费用率分别为26.4%和11.4%，分别同比下降6.0 和2.0pcts，整体费用控制良好。销售费用率下降主要系广告费大幅下降所致，上半年广告费仅823 万元，同期16 年欧洲杯期间央视广告投入较大，达2969 万元，但促销费用同比增长52.3%，主要用于市场建设及加大推介新产品力度，公司后续销售费用投入将重点服务消费者体验营销及主题文化营销，开展品鉴顾问、品鉴会和品鉴酒“三品工程”等。此外，16Q2 由于中粮入主后进行产品线清理以及央视广告投入，利润基数仅1048 万元。综合以上， H1 净利率同比提升10.15pcts 至21.81%，公司短期业绩弹性显现。
    中粮入主后调整带来积极改善，未来业绩高增可期。公司自中粮入主以来主动调整：产品聚焦次高端酒鬼系列，酒鬼属次高端全国化潜力品牌，有望实现持续放量；渠道加快扁平化，省内渠道继续深耕，省外加快核心市场开拓，并与中粮在渠道方面积极协同，未来省内外同步发力可期；激励机制不断完善，推行管理层增量分享机制，激发经营活力。我们认为，中粮入主后公司经营逐步改善，业绩拐点逐步清晰，次高端产品继续放量将带动产品结构持续优化，净利率亦有提升空间（2012 年高峰期接近30%），公司整体业绩高增可期。
    风险提示：白酒复苏低于预期；公司调整效果不达预期等。
    盈利预测、估值及投资评级。我们预计公司2017-2019 年EPS 为0.50/0.71/1.01元，以可比公司水井坊、沱牌舍得等为参考，结合公司增速及行业内对比，给予公司2018 年45 倍PE，目标价31.9 元，首次覆盖给予“增持”评级。