杉杉股份钴酸锂产能1.9 万吨，位居全国第一，4.5V 高电压钴酸锂产品技术优势明显，拥有定价权，毛利率水平显著高于同行，我们预计17 年将实现放量供货，带动毛利大幅提升；产能投放而言，今年公司宁夏石嘴山5000吨三元（配套5000 吨前驱体）项目投产，总产能提升至3.3 万吨，同时在建1.5 万吨产能我们预计将陆续于年内投产。
    17 年公司正极材料业务利润将大幅增长。17 年1 季度国内钴下游产品四氧化三钴、钴酸锂价格大幅上涨，但在3 月份之前钴酸锂与四钴的价差（1 吨钴酸锂需要0.82 吨的四氧化三钴）尚未出现显著改善，而在3 月中旬开始钴酸锂价格涨幅显著超过四钴，根据SMM 数据显示两者价差由年初的6 万/吨增至10.8 万/吨，意味着钴酸锂加工费大幅上涨，相关企业业绩将实现爆发式增长。杉杉股份为国内最大的钴酸锂正极材料生产商，产能约1.9 万吨，我们预计17 年产量1.4 万吨，弹性最大；鉴于钴酸锂电芯企业纷纷上调电芯价格，行业价格传导十分顺畅，假定钴酸锂同原料端保持目前价差水平，考虑到库存等因素，我们预计17 年该业务利润将达到4.5 亿元。1 季度杉杉能源净利润1.1 亿元，超过去年上半年业绩，净利率由16 年8.2%提升至14.4%。
    六氟磷酸锂、负极材料酝酿涨价，盈利或将改善。近日六氟磷酸锂价格已由高点40 万+下降至目前15 万的水平，下半年六氟磷酸锂需求旺季，开工率预计可提升至80%，在这种情况下该产品存在价格反弹可能；杉杉电解液目前产能1.5 万吨，在建2000 吨六氟磷酸锂和2 万吨电解液项目，预计年内投产，实现六氟磷酸锂部分自供后，伴随着六氟磷酸锂价格反弹，预计公司电解液业务毛利率将大幅增长。另外负极受上游原材料价格大幅提升的影响，下半年亦将酝酿涨价，盈利性或将改善。
    盈利预测与评级。截止17 年1 季报杉杉股份账面现金16.8 亿元，另有宁波银行3.91%的股权价值32 亿元，滁州银行账面价值11 亿元，合计约43 亿元。目前公司市值217 亿元，扣除金融资产后仅174 亿元，对应主业利润估值便宜。我们预计公司17-19 年EPS 分别为0.64 元、0.68 元、0.73 元，结合可比公司估值，不考虑金融资产，给予公司17 年35 倍PE 估值，对应目标价22.4 元，维持“买入”评级。
    风险提示。新能源汽车政策风险，钴酸锂价格下降风险。