2016年公司的旅游产品服务收入（即旅行社业务收入）38.72亿元，同比下降18.73%。我们推测旅行社业务增速下降，与旅行社业务战略性不扩张、旅行社与遨游网整合、邮轮游产品收缩等有关，预计今年较去年维持稳定。
    乌镇运营稳健，票价提升带来弹性。乌镇旅游是公司控股66%的子公司，2016年营业收入13.61亿元，同比增长20%，净利润5.46亿元，同比增长35%。接待游客906万人，同比增长14%，客流量符合预期。乌镇贡献的归母净利润3.6亿元，占中青旅归母净利润4.84亿元的74%。这一比例在2015年报告期为90%。这一方面说明乌镇依然是上市公司的利润主要来源，另一方面比重的下降说明新的利润驱动力开始成长。
    古北水镇利润放量，净利率显著提升。报告期内古北水镇营业收入7.24亿元，同比增长56.76%，接待游客243.92万人，同比增长66%，净利率由2015年的10%提升至2016年的29%。我们从最近的调研得知，古北水镇的固定资产建设基本告一段落，折旧摊销稳定，我们预计古北水镇30%左右的净利率将维持，利润放量将持续，符合我们前期对古北水镇的判断，即未来三年是古北水镇的业绩爬坡期。
    公司的其他业务中，酒店业稳定，IT、会展、中青旅大厦出租收入增速较好。公司的盈利能力呈现稳定。2016年毛利率同比上升2.6个百分点，期间费用率同比上升2.0个百分点。毛利率的上升幅度基本被期间费用率抵消。2016年濮院进入建设期。
    盈利预测与投资建议：公司报告期内业绩符合预期，收入下降略超预期，源于旅行社业务下滑，我们推测收入下降不会持续。公司业绩亮点在于古北水镇业绩放量，符合我们前期提出的"未来三年是古北水镇的业绩爬坡期"，古北水镇净利率由10%增加至29%，幅度超出我们预期，我们预计这一净利率可以维持，业绩放量将持续。其他业务和运营能力稳健。预计公司2017-2018年EPS为0.77元、0.99元，当前股价对应PE27倍、21倍，维持"增持"评级。风险提示：大股东股权划拨存在不确定性