推动因素
    我们估算2015-18 年盈利年均复合增速为22%（而我们覆盖的企业均值为15%，万得行业均值为10%）。我们预计2016-18 年间公司盈利增长和利润率提升的主要驱动因素为：1) 创新药加速增长，尤其是阿帕替尼（毛利率在90%以上，而2016 年公司总体毛利率为86.8%）；2)麻醉药（年均复合增速22%）和造影剂（年均复合增速29.5%）等板块逐渐发力；3) 更有优势的定价推动高利润率（毛利率在95%以上）的海外销售扩张。此外，我们认为如果生产申请的重新上报和国家食药监局的评审顺利，则恒瑞的19K (PEG-G-CSF)和瑞格列汀（用于治疗糖尿病）有望提振2018 年盈利。
    估值
    我们的12 个月目标价为人民币54.83 元，其中采用：1) 2020 年退出市盈率16.5倍（全球同业2017 年预期市盈率）；2) 2017-20 年每股盈利年均复合增速19.3%；3) 以8.1%的资本成本将2020 年估值贴现回2017 年；4) A 股估值溢价78%（22 家市值在人民币100 亿元以上的A 股医药同业市盈率均值为29.5 倍，而港股同业均值为16.6 倍）。
    主要风险
    1) 研发风险，包括国家食药监局政策变动和主要研发项目失败； 2) 仿制药价格下降；3) 无法达到美国/欧盟的cGMP 标准或许会对海外业务造成冲击。