猪价高企，公司业绩持续释放。从15 年下半年至今，养猪行业实现空前暴利，报告期内，公司出栏生猪115.1 万头，其中肥猪、仔猪分别83.6 万头和31.5 万头，我们估计均价分别约为20 元/kg 和1015 元/头，净利分别约为1015 元/头和695 元/头，分别贡献约8.5 亿、2.2 亿利润。二季度猪价高于一季度，公司出栏量也较大，因而利润远高于一季度；另外，上半年由于猪价高企，出栏体重有所上移，我们估计生猪平均出栏体重在115kg左右，仔猪规格15-20kg。
    粮价下跌体现在二季度成本中，二季度成本低于一季度。我们估计公司上半年生猪、仔猪成本综合在11.2 元/kg 和320 元/头，主要得益于饲料粮价格低于前期。拆分来看，二季度生猪完全成本估计仅11 元/kg 左右，低于一季度。主要由于生猪饲料成本占比较高，育肥需6 个月，15 年四季度和16 年一季度饲料粮价格跌幅在二季度出栏的生猪成本上有完全的体现。而仔猪饲料成本占比较低，出栏较快，因而成本波不大。
    出栏情况良好，下半年或迅速上量。公司上半年出栏115 万头，我们认为全年大概率能到300 万头以上。一季度开工时间短，导致行业上半年出栏普遍低于下半年；就牧原历史情况而言这种规律更为明显，我们推测由于15 年上半年猪价低迷，公司对产能的安排不均匀，导致16 年出栏更倾斜于下半年。
    6 月出栏量较5 月环比大幅增长33.5%，我们预计公司后期出栏将迅速提升，达到预期的280-320 万头区间。
    三季度猪价具备再涨基础，利润有望超预期。价格方面，当前猪价18.8 元/kg，较前期高点21.3 元/kg 已有明显回落。我们认为供需方面，三季度仍处于供给短缺时期，需求会有季节性的增加；且当前能繁母猪仍未回升，市场情绪较佳，整体看猪价具备再涨基础。公司预测1-9 月利润在17.6 亿-19 亿之间，即三季度6.9 亿-8.3 亿。我们估计公司三季度出栏在90-100 万头，仍会有一定比例的仔猪，如猪价冲高，利润很可能再超预期。
    投资建议：牧原股份公司质地优秀，业务单纯，是养猪板块投资逻辑最纯的标的。在业绩超预期兑现、猪价三季度大概率上涨、能繁母猪数据利好养猪板块的情况下，我们看好公司后续表现。预计公司全年出栏在300 万头左右，16-18 年净利润25 亿、22.4 亿和20.6 亿，对应当前PE 11.6 倍、13 倍和14.1倍，维持“买入”评级。
    风险提示：粮食价格波动风险，疫病风险