第一，骨科产品品种多，每年骨科耗材有很多规格新品上市，尽管某一品种价格会下降，由于企业是以一个系统做复合招标，可以有效防止价格上的大幅下降。第二，与同一通用名药品对应同质化产品从而价格高度可比不同，骨科耗材属于非标准化产品，型号丰富且不同组件排列组合后形成不同招标单位组建，价格完全不可比。在招标降价的省市骨科器械的规格不参与其他地区的招标，让产品非标准化，没有对标也就没有所谓的最低价。第三，国内的耗材招标也是个循序渐进的过程，一个个省来，是个动态的过程，企业可以调整产品结构。第四，招标意味着具备丰富产品线的大企业可以胜出，龙头企业可以通过走量的方式获得更大的市场份额。从公司披露的年报也印证了我们的观点，尽管2015年各地都说有降价的压力，实际上公司的毛利率反而是小幅上升的。
    凯利泰和艾迪尔协同作用显著，预计公司骨科内生增速为20%+。收购艾迪尔后，公司不仅产品线更加齐全（完全覆盖了脊柱和创伤两个领域的主流产品），而且销售渠道和客户资源方面也得到了整合和强化，协同作用十分显著。我们预计公司骨科领域可以实现20%+的销售收入增速：(1) 骨科医疗器械行业由于目前低渗透率和中国老年化程度加速，受益于高性价比、医保政策报销比例倾斜、二三线城市市场渗透率的提升，国产医疗器械市场份额会不断提高，公司作为国内龙头企业将充分受益；（2）公司KMC 椎体后凸成形系统已经获准在日本市场销售，日本目前只有美敦力一家企业销售，该手术在日本已经被纳入到医保体系，医生对于手术技术娴熟、操作手术意愿较强，预计可以很快打开市场；（3）行业整合在加速，具备丰富产品线（公司已经完成了对骨科三大领域的完全布局）和渠道资源的龙头企业市场份额不断提高，上市公司相对融资成本较低优势更为显著。
    易生科技预计将从2016年5月开始完全并表，预计2016年收入增速超20%，贡献约5000万净利润。易生科技自主研发的“爱立Tivoli 药物洗脱冠脉支架系统”，是国内诞生的首个“铬合金支架平台＋生物可降解载体/无载体”第三代药物支架。易生科技目前以经销为主，与百家优质代理商维持长期合作关系，其产品覆盖超过300家医院，其中很多都是国内知名医院，我们预计易生科技2016年收入增速超过20%，贡献净利润约5000万。
    公司正在践行从骨科医疗器械到多领域高值医疗器械扩张之路，积极通过外延式并购来做大做强，未来有望成为大市值企业。由于高值耗材单品市场空间相对有限同时产品的技术壁垒较高，借助资本市场实现外延并购是高值医疗器械公司的成长的一条坦途。以国际医疗器械巨头史塞克为例，公司自2009年开始新一轮的收购兼并，内容涵盖骨科、齿科、心肺、皮肤等各领域医疗器械，成长为一个市值超过400亿美元的巨无霸医疗器械企业。凯利泰从2012年登陆资本市场以来，实现了易生科技和艾迪尔的并购，同时参股经纬医疗、嘉兴博集、永铭医学，公司管理层已经向市场证明了其前瞻的战略布局和优秀的执行力。未来公司可以借鉴史塞克等国际医疗器械巨头经验，向多领域高值医疗器械扩张，有望通过并购成长为大市值公司。
    给予 “强烈推荐”评级。不考虑其他并购，预计公司2016-2018年的净利润分别为1.76、2.27、2.28亿元，增速分别为45%、29%、23%，净利润三年复合增速高达33%。预计公司2016-2018年的EPS分别为0.50、0.64、0.79元，对应当前股价PE分别为50X、39X、31X。公司作为A股目前唯一的骨科器械标的（威高骨科资产重组的恒基达鑫尚未复牌），有望通过内生和外延并购方式持续高增长，未来增长空间巨大，给予“强烈推荐”评级。
    风险提示：竞争加速导致业绩不及预期；行业政策的不利影响