规模效应凸显，新增产能拉动利润增长。受供给侧改革影响，环保标准提高，纸的产量向大厂集中，中小规模产能淘汰或出清，造纸及纸制品企业由2010年的10045 家减至目前2016 年的6826 家。公司作为国内少数具有显著规模优势的造纸企业之一，目前已形成422 万吨的浆、纸生产能力。公司35 万吨溶解浆项目于2016 年上半年满产；30 万吨轻型纸改扩建项目可于2016 年满产，预计贡献利润9000 万元；50 万吨高端牛皮箱板纸项目将于2016 年年中投产，预计2017 年盈利；在老挝启动的40 万吨化学浆项目，预计2017 年可贡献利润；拟在美国建立的70 万吨绒毛浆项目预计2018 年盈利。
    毛利率有望继续提升。1）木浆价格继续下降。2016 年，全球木浆产能过剩格局加剧，进口木浆价格继续下行；2）溶解浆价格持续上行。2015 年4 月之后，溶解浆价格自6070 元/吨大幅提升至6980 元/吨；3）新增毛利较高的高端纸品。
    公司改扩建的轻型文化纸属高端产品，吨纸毛利水平较高。
    生活用纸渠道继续扩张，开辟纸尿裤业务。近年来公司积极调结构，布局生活用纸市场，目前公司生活用纸的产能为12 万吨，2016 年公司计划在既有渠道基础上积极推广和扩张。2016 年3 月，公司与日本制纸Crecia 签订纸尿裤生意战略合作伙伴协议，公司预计将于今年7 月在国内推出Suyappy (舒芽奇)系列儿童纸尿裤，为公司在快消品领域的快速发展增加新的盈利点。
    估值与评级：预计2016-2018 年EPS 分别为0.41 元、0.51 元、0.63 元，考虑到同行业可比公司平均PE 为20 倍，公司属于行业白马，市值较大，我们给予公司15 倍PE，对应目标价6.15 元，首次给予“买入”评级。
    风险提示：纸产品价格持续低迷的风险；生活用纸渠道扩张不及预期的风险；木浆价格上涨的风险；在建项目推进及满产情况或不及预期的风险。