◆与奇耐协同升温，业绩处于爆发前夜：2015 年上半年，奇耐与南麻镇集体资产完成股权交割，正式成为公司第一大股东。2015 年下半年至今，协同效应逐步显现。在行业营业收入/净利润同比下降的背景下，15Q4 及16Q1 公司营业收入单季度同比增长，净利润同比增速亦好于同业同期表现。我们认为奇耐入主之后给公司带来以下利好：1）独家电炉技术助公司陶纤产线能耗下降、效率提升；2）质管系统助公司良品率提升，客户投诉下降；3）海外地区营销渠道合作，助公司产品加速海外市场扩张；4）奇耐中国多数陶纤产品由鲁阳独家经销，公司高端陶纤产品竞争优势陡增。
    ◆陶瓷纤维业务稳定：与耐火砖不同，基于其自重轻、耐高温、导热率低等特点，陶纤除应用于冶炼石化外，亦被应用于建材、核电、汽车、船舶、家电等领域，因此鲁阳经营的周期性弱于其同业。另一方面，陶纤更换周期约为3-5 年，考虑到2013 年前后为冶金、石化固投高峰期，耐火行业需求大概率稳定。与奇耐合作后，公司将重心转向提高高端陶纤产品销售比重。在总需求稳定的背景下，未来其综合产品售价及毛利率均有望提升。
    ◆岩棉业务回升：岩棉属于A 类保温防火材料，在欧洲市场渗透率已达20%。我国岩棉行业受政策影响较大：2012 年公司一期岩棉产线投产不久即遭遇65 号文（民建必须采用A 级材料）取消的窘境，由于岩棉经济性弱于B 级材料，市场需求不振。2015 年公司岩棉产销仅为4 万吨，远未满产（总设计产能10 万吨）。2015 年5 月起执行的《建筑设计防火规范》中规定：部分建筑须采用A 级材料，其余部分建筑从整体造价经济性考虑也有采用A 级材料的动力，而岩棉目前是被市场认可的A 级材料。15 年岩棉产品毛利率同比提高11.7 个百分点，主因1）需求回暖；2）产线效率提高。
    ◆估值与评级：奇耐入主后，协同效应已有显现。在假设公司降本增效，高端产品销售占比提高的前提下，预计公司未来三年净利润复合增长率达26.3%。预计2016-18 年归母净利润为0.76 亿元、0.98 亿元、1.16 亿元，对应EPS 为0.33 元、0.42 元、0.50 元。给予鲁阳节能2016 年动态市盈率50x，对应目标价16.5 元。首次覆盖，给予增持评级。
    ◆风险提示：与奇耐协同效应不及预期，陶瓷纤维与岩棉销售不及预期。