盈利能力方面，15 年净利率同比略降0.6pct，其中毛利率上升0.4pct，期间费用率上升0.3pct，费用控制良好。此外，15 年电商销售5.85 亿，增幅115%。
    Q1 经营表现有所改善，外延扩张步伐值得期待
    公司Q1 实现营收51.31 亿，增长11.9%，净利润9.58 亿，高基数下同比增长10.3%，环比增长44.3%。海澜之家/爱居兔/百依百顺收入分别增长18.6%/39.4%/12.7%，门店净增160/35/40 家，公司计划16 年全年净增海澜之家400 家，爱居兔与百依百顺300 家，外延扩张步伐有望提速。盈利能力方面继续保持平稳态势，Q1 净利率同比略降0.3pct，其中毛利率、期间费用率同比基本持平。截至Q1 存货95 亿，因Q4 暖冬因素库存压力犹存，16 年将通过重点提高补单率及多开新店逐步消化。
    渠道渗透空间依然可观，营销创新提升品牌影响力
    由于公司在全国多数省份门店数量仍然较小，渠道渗透率仍有较大提升空间，尤其是在华北、西北、华南等地区，为延续逆势扩张提供保障，同时与万达合作范围也在扩大。公司积极尝试营销创新手段，除借助跑男热度加大品牌推广外，也包括“Hi-T 彩虹墙”等方式，此外，公司与东方梦工厂建立战略合作，同样值得期待。
    风险提示
    消费环境持续疲软；门店扩张不达预期；经营效率持续下滑。
    独特产业链模式构筑高壁垒，维持买入评级
    公司核心竞争能力突出，基本面夯实，依托于独特产业链模式，整合上游优质供应商，提升供应商产品研发及精细化管理能力，真正打造极致性价比产品，树立国民品牌地位，逆势扩张有望延续。我们预计公司16~18 年EPS0.78/0.92/1.06 元，增速19.2%/17.6%/15.1%，对应16 年PE 13.8X，维持买入评级。