我们预计，2015年公司股权激励费用约2000 万元，剔除后公司实际净利润在4.6-4.7 亿元水平。
    点评：
    制剂出口快速放量，原料药大幅恢复，带动业绩高速增长。从公司分业务情况来看，2015 年公司高增长主要依靠制剂高速增长和原料药恢复拉动。报告期内：1）原料药业务实现收入18.23 亿元，同比增长16.15%，普瑞巴林、左乙拉西坦等品种成为主要增量来源。随着产能利用率提升、原料成本下降，公司毛利率也提升了7.76 个百分点。我们预计，这些品种2016 年仍能带来较大增量。2）制剂业务实现收入16.05 亿元，同比增长62.05%。我们预计，自主品牌制剂出口规模6 亿+，默克代工收入约3 亿，国内制剂规模6 亿+，各分项业务全面快速增长。
    2016 年看普药放量，2017 年期待首仿成果。我们认为，2016、2017 年公司有望延续快速增长态势：
    1）2016 年，普药放量是公司主要增长动力，我们预计全年公司收入和利润都有望实现25-30%的较快增长。制剂出口方面，缬沙坦、帕罗西汀、左乙拉西坦等品种都处于市场份额快速增长的过程中，我们预计由此带来5000 万-1 亿元的利润增量；国内制剂方面，伴随本轮招标氯沙坦等心血管品种也呈现快速放量趋势，我们预计整体增长也将在20-30%之间；原料药方面，在左乙拉西坦、普瑞巴林等品种拉动下，我们预计全年也有望实现10%左右的平稳增长；
    2）按产品管线测算，2017 年公司众多首仿品种进入获批周期，将成为主要看点。截止2015 年年末，公司海外正在申报的产品有34 个，其中包括7 个首仿产品。帕罗西汀胶囊、强力霉素等高难度品种一旦有成功案例，公司将业绩和估值双升。
    产业逻辑坚实，中长期成长路径明确。我们认为，新医改正在颠覆国内现有的医药产业体系。在新的环境下，华海是成长逻辑最为清晰明确的公司之一。全年公司研发投入已达到2.73 亿元，占当年营收7.79%，各项业务沿着既定的产业升级战略扎实推进中：
    1）制剂出口：2015 年公司又新申报ANDA12 个，进行BE 试验14 个,其中包含奎地平缓释片和强力霉素微丸片等高难度产品。截止2015 年年末，公司在批品种34 个，其中首仿产品已达到7 个。2）国内制剂：目前公司正在积极准备。我们预计欧美转报和一致性评价将为公司带来契机，2016 年公司国内大量品种有望按优先审批办法上报。3）生物仿制药、新药：公司生物仿制药项目开始有品种进入临床阶段，阿达木单抗、华博HB002.1M（治疗老年黄斑变性）均已获得国内临床批件。公司与军科院合作的1.1 类新药羟哌吡酮项目也已进入I 期临床。
    盈利预测。我们预计2016-18 年公司EPS 为0.70、1.02、1.37 元。考虑到公司是国内唯一一家制剂出口平台系统性成型的公司，且未来几年业绩在较小基数下具备持续爆发的潜力。我们给予公司2016 年一定的估值溢价，给予公司2016年50 倍PE，目标价35 元，维持“增持”评级。
    风险提示。原料药环保整治，以及国内药政改革，可能对公司业务造成扰动。