前三年季度公司综合毛利率同比下降0.7pct 至13.18%。
    Q3 牛奶集团相关资产注入率先实现并表，Q4 生猪资产将会并表，全年达到经营目标无忧。（1）Q3 牛奶集团相关资产注入率先实现并表，Q3 公司报表收入43.4 亿元，其中牛奶集团并表收入18-19 亿元（1-9月份），就Q3 本期收入来看（7-9 月份），公司实现销售收入29.9 亿元，统一口径下同比下滑11.32%，其中公司原有部分收入预计24-25 亿元，同比下滑12%左右，下滑的原因如同上半年，主要还是高基数的贸易业务增速大幅下滑（收入占比15%），另外Q3 猪价高企影响了公司屠宰量，重庆梅林和苏食前三季度屠宰量下滑幅度均超过20%。（2）净利润方面，Q3 并表利润预计500 多万，扣除并表影响公司Q3实现净利润2200 万左右，同比下滑21%，环比Q2 略微收窄，下滑主要还是受冠生园新工厂开工调整期折旧增加及亏损企业拖累。Q4 生猪资产注入将会并表，扣除关联交易，预计收入增厚4-5 亿元，利润增厚5000 万元左右。全年来看，公司达到收入120 亿元、净利润1.8 亿元的经营目标基本无忧。
    新梅林、新起点，经营拐点显现，肉类航母扬帆起航。我们之前一直强调的效率提升逻辑随着新管理层的上任更加强化，原牛奶集团沈总非常市场化、注重效益，改变国企单纯追求收入的发展模式。且公司战略逐步清晰，聚焦猪肉和牛肉两大全产业链，尤其是牛羊肉方面有望成长为全国龙头（收购SFF 短期内就将成为中国最大的牛羊肉企业，未来协同效应值得期待），国内牛羊肉行业成长空间大，且尚无全国化领导品牌（牛肉行业具体分析见我们10 月9 日深度报告《牛肉战略全面落地，肉类航母扬帆起航》）。
    而市场之前的偏见就在于公司管理效率低下和业务繁杂。同时光明集团聚焦肉类产业，志在打造肉类航母，将在股权激励、海外并购等方面给予公司大力支持。短期看资产注入和海外收购并表带来业绩的大幅增厚，预计公司2016 年收入突破250 亿、利润翻番，长期来看公司效率持续提升和肉类战略不断推进，梅林有望成长为中国猪牛羊肉综合性肉食龙头。
    目标市值200 亿元，对应股价21.3 元，维持“买入”评级。采用分部估值法，分别给予公司传统业务100亿元估值、生猪养殖资产50 亿元估值、SFF 海外资产50 亿元估值（具体拆分详见我们深度报告），目标市值总计200 亿元。由于并表节奏影响，调整今年收入及盈利预测，预计公司2015 年收入为125、268、294亿元，同比增长18%、116%、9%（收购SFF 按2016 年全年并表估计）；实现净利润1.83、4.32、5.30亿元，同比增长38%、137%、23%，对应EPS 分别为0.19、0.46、0.57 元。
    风险提示：食品安全问题、猪价大幅波动、海外并购审批风险。