国际馆大店销售良好，三季度收入端持续增长12%。公司近年加大了渠道优化，通过扩、并、改、开稳步推进奥康国际馆大店的开设改善店铺。目前300 多家首批国际馆大店基本上都是原来的小店扩张成大店，风险系数比较低，店效提升明显。公司主品牌奥康地位稳固，差异化定位的休闲鞋康龙、红火鸟品牌的市场认可度也在提高。上半年奥康收入增长10%，康龙增长26%，红火鸟增长41%。
    减值损失冲回+控费有成效，盈利表现显著好于收入，净利同比增长45.5%，扣非后同比增长60%。前三季度公司冲回资产减值1536 万元，去年同期计提的减值损失为6276 万元（14 年全年1.1 亿），同比减少124%。主要是去库存、回款情况良好，我们看到前三季度经营现金流转正，为1.05 亿元，较去年同期增加超2 亿元。由于收入恢复，部分刚性费用支出占比开始下降，公司前三季度销售费用和管理费用率分别减少1.82 和0.61 个百分点。非经常项的投资收益减少主要是由于公司投资兰亭集势的亏损影响，我们判断全年影响有限，估算并入亏损额3500 万左右（预计兰亭集势全年下滑80%，奥康持25.66%股权，自完成交割日7 月23 日-12 月31 日计入）。
    投资建议：买入。公司鞋品资产厚实，经历过去几年的调整后业绩增长势头确立。
    同时伴随国内这一轮体育运动潮，斯凯奇业务增量可以乐观预期，品牌在中国市场已逐步度过培育期，后期公司争取街边店+百货店双渠道业态将进一步分享品牌外延成长。公司已经组建运动品牌事业部，计划5 年内开1000 家。公司当前股价对应15-17 年估值为32/27/24 倍，市值108 亿元。考虑到公司员工持股计划12 月13 日解禁，业绩释放和积极转型动力足，我们建议将公司作为“下有安全边际，上有弹性”标的配置。维持买入评级。
    风险提示：零售市场低迷、斯凯奇外延进程和效果低于预期、兰亭集势亏损扩大。