点评： 
    三季度业绩探底回升，总资产出现明显下降。受累于股市从2015年6月开始的大幅下跌，三季度业绩下降到了全年底部，经纪、投资、投行、信用、资管单季度分别实现营收3.87、-1.33、0.96、0.08、0.13亿元，环比除了资管业务上升144.7%，分别下降了49.1%、151.2%、66.6%、94.6%。投资业务出现明显亏损，符合此前预期；资管业务由于半年报显示营业利润率下降了4.48%，且收入占比远低于上市券商平均水平，有较大提升空间，因此三季度营收的上升是一个正向信号。总资产的下降主要来源于客户存款和融出资金的减少，分别对应经纪和两融业务的缩量，但由于10月份日均成交量回升至8715亿元，两融余额也快速回升至1万亿上方，业绩开始回升。 
    营业收入分析 
    1) 经纪业务：佣金率优势继续减弱  2015年前三季度，山西证券完成代理买卖股票和基金交易额21838.61亿元，市场份额继续维持在0.52%。由于一人一户制放开配合互联网券商业务的冲击，公司经纪业务平均佣金率从2014 年底0.114%下降至0.071%，下降了37.7%，9月单月佣金率降至0.058%，佣金收入优势继续下降。 
    2) 投资业务：自营出现亏损，股市回升释放压力  山西证券投资业务在三季度出现出现明显亏损，单季度亏损1.33亿元，环比下降259%，主要由于在股市快速下降的过程中，救市资金的注入及自营盘无法减持所致。10月份股市企稳回升不断释放权益自营业务的压力，是券商高弹性的主要来源之一。 
    3) 投行业务：单季度明显下滑，政策预期空间巨大  山西证券投行业务于2015年前三季度实现营业收入4.29亿元，同比上升73.85%。但由于IPO暂停，三季度单季度投行收入出现明显下降。但随着市场的进一步稳定，IPO的恢复及注册制等政策预期将不断释放，投行业务未来空间巨大。 
    4) 信用业务：两融余额随市场变化大幅下降，但已成底部回升态势  截止2015年第三季度末，山西证券融资融券余额58.88亿元，较2015年高点下降了56%，但市场占比维持在0.65%左右，属于受市场整体下降所影响。从10月份开始，两融余额从9067亿元的底部迅速回升至10105亿元，且由于场外配资基本清理结束，两融作为场内"健康的"杠杆来源将有较大动力继续回升。 
    5) 资管业务：出现明显上升信号  2015年前三季度山西证券资管业务实现营业收入2050万元，同比增长4.1倍多，对于三季度业绩低迷的山西证券来说是一个明显的正向信号。 
    投资建议：山西证券3季度业绩跟随整个行业一同探底，经纪、两融和自营业务的的不断回升给予券商业绩很高的弹性，同时看好山西证券在资管业务的进一步发展。预计2015年、2016年EPS 分别为0.66、0.58元，维持增持评级。 
    风险因素：投资者悲观情绪再起及套牢盘出逃导致的大盘再次大幅下跌。