由于旅行服务板块毛利率较低（前三季度为2%），前三季度公司毛利率同比有明显的下降，期间费用率控制较好，同比下降10.77 个百分点。由于公司给予重点加盟商授信额度的提升，季度末公司应收账款较年初上升121.71%，存货由于秋冬季产品的入库与发货周期的影响，余额较年初上升72.66%。
    收购部分区域优质加盟商股权短期增厚业绩，长期有助于户外生态圈战略的推进实施。9 月中旬公司公告分别以自有现金收购区域加盟商辽宁北福源、青岛馨顺达、济南汇乾与北京山水乐途51%的股份，此次借助收购优质加盟商实现部分区域直营化，短期将增厚公司收入与利润，中长期有利于公司强化对终端的控制，吸收零售运营管理经验，为客户完善一站式“户外旅行+用品”的O2O 用户体验，推进户外生态圈战略的实施。初步判断并表时间在年底前。
    在陆续切入互联网、户外旅行及体育产业之后，公司将组织架构整合为集团下设大体育事业群、户外事业群与旅行服务事业群，强化集团管控，三条主线齐头并进战略日益清晰。15 年是公司布局体育产业战略元年，目前公司投资的第一家滑雪场已经基本完成，我们预计今年公司体育方面的项目将呈现逐步落地的态势，这也是公司后续股价的主要看点之一。
    财务预测与投资建议
    考虑到易游天下的并表以及户外用品零售目前仍有一定压力，同时假设高新技术企业资格延续，我们上调公司未来3 年收入预测，下调未来3 年毛利率预测，预计公司2015-2017 年每股收益分别为0.60 元、0.71 元与0.85 元（原预测为0.67元、0.82 元和1.01 元），参考体育和服装产业相关公司平均估值水平，给予公司2016 年40 倍PE 估值，对应目标价28.40 元，维持公司“买入”评级。
    风险提示
    线上销售低于预期的风险、战略转型过程中面临的管理整合和业务对接等挑战。