雅砻江三季度单季看，发电量同比降7.4%，这或与7月来水较差有关；净利同比降16.3%至34.6亿元；来水拖累单季业绩已充分反映，符合预期。展望全年，考虑到2014年12月锦苏线事故检修导致电量异常因素、雅砻江来水自2015年8月中旬已开始转好，正常情况下雅砻江全年业绩仍有望达到预期的85亿元。
    国企改革预期有望逐步升温
    川投集团为四川省国资重点企业，以能源产业为核心。近期国家层面已出台国企改革指导意见，四川省也积极推进国企改革。我们认为，市场对于公司国企改革预期有望提升，员工持股、国资整合都存在可能。具体而言，员工持股方面，宜宾市国资委所属的五粮液正在推进非公开发行股票实施员工持股工作，而公司作为省属国资上市公司，董事长等高管近期在二级市场增持股票，显示对公司投资价值的认可，类似激励方式值得期待；国资整合方面，除川投集团外，四川省存在着川能投集团等从事能源相关产业，《四川省关于深化国资国企改革促进发展的意见》明确指出"支持产业相近、行业相关、主业相同的国有企业通过合并、划转、并购等多种方式进行重组"，未来四川省内能源相关资产整合存在可能。
    地方能源平台，受益电改方向明确
    电改而言，未来发电企业介入售电掌握电力销售渠道将成为行业趋势，而在这个过程中，地方发电企业在获取牌照、电源布局及客户资源等方面存在优势。我们认为，公司未来在四川省的电力市场化改革中将充分受益；集团董事长暂时空缺，下半年或就位，有望明确集团及公司未来发展方向。
    风险因素
    雅砻江后续项目建设周期较长，工程实际造价及最终确定的上网电价将影响未来盈利； 利润主要来自参控股水电，来水影响短期业绩。 维持"买入"评级。鉴于季报业绩符合预期，我们维持2015~2017年0.97/0.95/0.97元的盈利预测（2016年下降由于增值税返还比例减少），目前股价对应PE为11.0/11.3/11.0倍。就现有资产看，雅砻江水电来水稳定、调节能力较强，盈利受经济周期影响较小，现金流稳定的特性适合DCF估值；公司下游投入高峰期已过，分红能力大幅提升，分红率有望提升至50%以上。此外公司国改电改看点颇多，有望提升中期估值水平。参考DCF估值结果17.4元，保守给予公司15.0元目标价（对应2015年PE15.5倍），并维持"买入"评级。