支撑评级的要点
    上半年结算收入下滑，毛利率同比降低6.9 个百分点。旅游业务方面，公司半年度共接待游客1,238 万人次，同比增长1.98%，共实现旅游综合业务收入42.81 亿元，同比减少27%，主要原因是旅游地产业务结算量的减少。房地产业务实现收入54.93 亿元，同比下降25.6%，毛利率分别为39.54%和63.63%，综合毛利率比上年同期下降6.9 个百分点至51.9。
    15 年下半年本部项目入市，销售结算质量得到提高。15 年上半年华侨城实现地产销售收入约100 亿元，15 年6 月末预收账款69.3 亿元，较年初增长28 亿元，地产销售结算约60 多亿元。公司上半年获得北京广盈（33%股权）投资收益2.19 亿元，该项目建面18.2 万平米，将在2015-2016 年为公司提供收益，而北京华侨城和酒店置业结算完毕，本部可结项目减少是业绩下滑的主要原因。下半年本部香山美墅入市、燕晗山苑继续销售并可进入结算，预计销售和结算项目质量都会有明显提高，全年销售应可超过200 亿元，营收保持增长，而毛利率的降幅将缩小到3 个点左右。
    南京深圳扩充土地储备，文化+旅游+城镇化模式推进。2014 年末，公司旅游配套地产权益储备约622.6 万平方米，房地产权益储备约266.2 万平方米，合计889 万平米。7 月华侨城与南京经济技术开发区签署合作协议，将打造包括欢乐谷及水公园在内的大型文化旅游综合项目，其中含1,000 亩商业住宅用地，再次实现凭借旅游综合实力的资源扩张。另外，6 月公告收购恒祥基地产51%股份，切入深圳旧改项目，当前公司负债率和净负债率分别为66%和54%，负债表健康，可以支持公司的进一步扩张。
    拓展 O2O 新业务模式，引入战投改善激励制度。公司7 月公告与阿里旅游合作探索O2O 经营模式，再加上3 月公告的引入前海80 亿资金的定增项目，华侨城上半年引入合作伙伴探索新利润增长点、引入战投、再推限制性股票激励计划，获得企业活力增长。
    评级面临的主要风险
    文化旅游及城镇化投资周期长投资大。
    估值
    我们调低公司15-17 年每股盈利预测至0.725、0.805 和0.884 元，我们将目标价由10.33 元小幅调高至12.07 元，相当于15 年NAV，重申买入评级。