由于土地增值税下降（占房地产业务收入的19%，而去年上半年为26%）和北京臻园联营项目投资收益的上升，上半年净利润率同比持平于14%，且二季度净利润率从一季度12%的低点升至15%，基本符合我们的全年预测。2. 旅游业务进展顺利，上半年接待游客人次为1,238 万，同比增长2%（而2014 年上半年为增长6%）。由于下半年公司将更积极地安排相关推广节目/活动，我们预计2015 年全年接待游客人次将达3,200 万（同比增长5%）。华侨城在6 月份推出常德欢乐水世界委管项目，标志着公司轻资产扩张模式首战告捷。 3. 2015 年1-7 月华侨城实现预售人民币130 亿元，占高华全年预测的60%（同业均值为55%）。下半年的可售货量超过300 亿元（包括深圳/武汉/顺德/天津价值110 亿元的新推盘项目），我们认为公司有望实现我们220 亿元的预售预测（同比增长15%）。4. 2015 年上半年底的净负债率持平于54%且二季度经营性现金流转负为正。
    投资影响
    我们将2015-17 年每股盈利预测调整了-7%/1%/2%以反映更新的房地产项目交付进度，并维持基于部分加总法的12 个月目标价格人民币12.7 元。单从旅游板块来看，当前股价对应25 倍/3.1 倍的2015 年预期市盈率/市净率，而A 股旅游股均值为36 倍/4.7 倍。我们预计旅游板块前景看好将推动旅游业务估值复苏，因此重申我们的买入评级。风险：经济活动放缓；旅游业务经营未能改善。