H1阿胶及系列产品收入21.12亿元（占公司营收83.17%），同比上升37.42%，实现快速增长，是公司营收增长的主引擎。阿胶块渠道消化去年底完成，预计营收增长超过50%，今年提价效应显现（先后两次提价，价格同比提升超过50%），带动阿胶系列毛利率较去年同期上升1.81个pp至72.26%；阿胶浆重塑产品势能，预计增速30%左右；桃花姬（4月份出厂价和零售价同时上调25%）按快消品思路推广，深耕北京、山东市场，增长超过30%（全年销售额预计4-5亿），未来有望推向全国。而其他衍生品如小分子阿胶的市场培育也进展顺利，为未来持续发展储备品种。报告期内公司继续聚焦重点区域、重点产品，市场推广费用及广告费投入增加，致销售费用同比大增99.31%（销售费用率提升5.86个pp至22.55%）。期内对销售客户授信加大，应收账款及票据大幅增加（大部分票据三季度托收），致经营现金流下滑179.10%。 
    2）创新营销模式和新渠道构建。阿胶块聚焦四省两市，通过熬胶活动精准营销高端滋补人群；复方阿胶浆聚焦头晕、失眠、贫血三大症状，回归城市（聚焦全国省会城市重点连锁药店）、巩固地县市场；桃花姬通过提价提升了渠道掌控力。 
    3）提升上游原料掌控力。公司原料基地计划建立"政府+东阿阿胶+地方龙头企业+农户"的模式，共同搭建毛驴养殖网络，推广高效驴产业运作模式。同时对毛驴进行或体循环开发（建立养殖示范基地），提高毛驴附加值，为拓宽驴皮资源获取渠道，公司加快布局海外驴皮资源（目前已经在埃及、秘鲁、墨西哥定点采购，并布局非洲、中亚等市场）。通过国内国际并重、综合开发、多管齐下，公司拓展了驴皮收购渠道，提升了上游原料的掌控力。 
    估值评级：公司以补血为核心向滋补、保健、健康乐活拓展。联手台湾爱之味、第一生化介入保健饮品领域，加速向滋补保健的大健康领域拓展。公司聚焦阿胶三大品种、培育衍生品类，未来将通过丰富直销产品线，形成多品类滋补消费品的立体化产品结构。通过新销售网络打造十亿级别的滋补保健大品类，同时发力提升上游原料掌控力。预计2015~2017年EPS分别为2.52元、3.05元、3.60元，对应PE分别为21倍、17倍和14倍，给予15年25倍PE，目标价63元，维持增持评级。 
    风险提示：驴皮价格上涨超预期；直销业务进展低于预期。