光明乳业全资子公司上海光明荷斯坦牧业有限公司，拟用5,497 万元现金，收购光明集团旗下上海鼎健饲料有限公司100%股权、天津市今日健康乳业有限公司30%股权、上海冠牛经贸有限公司100%股权，用11 亿元现金，收购光明集团全资子公司上海牛奶集团的奶牛养殖相关资产。
    奶牛养殖资产注入有望提升光明乳业净利率、加强公司奶源布局。参考港股上市公司及光明乳业奶牛事业部情况，大型原奶企业由于觃模效应强，具备较好的盈利能力。2012-14 年，原生态牧业、辉山乳业、现代牧业（主要销售原奶）销售净利率平均25.8%，同期光明乳业原奶事业部（主要销售饲料）销售净利率3.8%，均高于光明乳业平均约2.7%的净利率水平。本次光明集团奶牛资产注入光明乳业，有望提升光明净利率水平。另外，注入上游资源也可加强光明的奶源布局，提升公司原材料质量及成本控制能力。
    莫斯利安仍具备觃模优势，但增长放缓。预计2Q15 莫斯利安收入约20亿元，竞品放量影响了莫斯利安的增速，但考虑伊利产能不足、蒙牛体系调整经销商流失等因素，我们认为2015 年光明仍是常温酸奶最大玩家，预计光明、伊利、蒙牛常温酸奶15 年的收入分别为80 亿元、25 亿元、15 亿元。光明仍有时间借莫斯利安补强常温业务体系。
    考虑管理层变动影响，下调评级至“推荐”。维持原有盈利预测，如不考虑收购幵表，预计15-17 年EPS 分别为0.78 元、1.24 元、1.51 元，同比分别+68%、+60%、+21%，假设15 年幵表，则EPS 分别为0.92 元、1.19 元、1.42元，同比分别+190%、+29%、+20%。按照最新收盘价，P/E 分别为18 倍、14 倍、12 倍。光明集团资产注入及幵购TNUVA 可能只是第一步，预计未来国企改革将加快且仍可能有幵购重组，考虑管理层变动影响，下调评级至“推荐”。
    风险提示：食品安全事故、原料价格波动、管理层变动。